关于PE若干重点问题研究 - 图文(5)

金进入和退出的渠道比较广泛且适合不同资金的要求。机构灵活是指满足PE／VC投资方面所必须的规范治理与激励得当的要求。

目前国内PE投资基金主要有三种类型，各有法律依据：一是公司式，即资产管理机构（或团队）直接或间接参与设立主营业务为投资的有限责任公司或股份有限公司，或资产管理机构不作为股东参与，仅直接或以子公司方式承接管理委托，这在目前国内占大部分；《证券法》和《公司法》对于发起人为200人以下的公司不作为公众公司，也就为公司型的私募基金提供了法律和政策依据。二是信托-委托式，主要是由金融机构集合多个客户的资金而形成的基金，直接或者委托其他机构进行PE投资。银监会规定信托公司可以做集合资金信托计划，证监会规定了证券公司可以做集合资产管理，为契约型的私募基金的设立奠定了规则基础。三是有限合伙式，资产管理机构（或团队）设立投资顾问有限公司，从事直接投资的资产管理业务，其中投资顾问公司以普通合伙人身份发起设立有限合伙企业（基金），承担无限责任，基金的其他普通投资人担任有限合伙人，承担有限责任。《合伙企业法》为有限合伙型的私募基金提供了法律依据。

从理论上讲，公司式、契约式和有限合伙式三种组织模式都是可采用的。纵观发达国家PE的发展历程，一国既有的法律制度对于PE市场的建立和发展、特别是PE投资的组织模式的变化具有至关重要的作用。由于不同国家的法律制度在各个时期有所不同，其采用的主要模式也不尽相。以美国为例，1933年《证券法》、1940年《投资公司法》、1958年的《小企业投资法》、1961年、1976年及1985年的《统一有限合伙法》等对不同历史时期美国私募股权投资组织模式的变化起到重要推动作用，早期是以公司式为主，而目前有限合伙式模式成为美国PE市场的主流模式。英国则主要采用有限合伙公司式、风险和发展资本投资信托及风险投资信托的模式。

应该说，公司式、契约式和有限合伙式在中国都有其存在的法律基础，只要法律、政策以及监管制度的安排有利于它们在PE投资市场中发挥作用，三种模式在中国都具有普适性。

（一）信托式PE 1．概述

PE投资信托是指：依据中国的信托制度和信托原理，由信托公司通过发行集合资金信托计划向投资者募集资金，再根据信托契约运用信托资金投资于被投资企业，信托财产保管、投资收益分享、投资风险承担由信托契约事先约定的一种PE投资组织模式。相对于投资者而言它是一种金融产品和投资工具，相对于信托公司而言它是一种理财产品和资产管理方式。

“信托新政”对信托公司的业务进行了重新定位，私人股权投资信托位居新政鼓励开展的创新业务之首。在“信托新政”指引下，就有不少信托公司试水上市前定向募集（PRE-IPO）业务。2007年3月1日，银监会制定的《信托公司管理办法》和《信托公司集合资金信托计划管理办法》正式实施。上述办法明确提出，银监会将优先支持信托公司开展私人股权投资信托、资产证券化等创新类业务。其后的4月份，湖南信托和中信信托分别推出“深圳达晨信托产品系列之创业投资一号集合资金信托产品”和“中信锦绣一号股权投资基金信托计划”，被信托业内人士称为“真正意义上的产业领域股权投资资金信托产品”。随着我国多层次资本市场的日益完善，PE正迎来前所未有的发展机遇。而信托公司在投资时不受任何限制，让其拥有了从事PE投资的先天优势。2008年有关创业板即将推出的消息更加激励了信托公司尝试该业务的信心。由于创业板与股票主板市场性质不同，对企业的上市要求也不一样，PE信托的退出渠道得到了进一步拓展。多家信托公司纷纷推出各种明显带有创业板“色彩”的

PE投资产品，如深圳市同威创业投资有限公司与新华信托联手成立“同威一号”PE信托计划，主要投资对象就定在预计1至2年内可申请公开发行上市的拟上市企业股权。针对实践需要，2008年6月中国银监会印发《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》，对目前PE模式进行规范。明确规定，信托公司可以通过发行信托计划募集资金投资于未上市企业股权、上市公司限售流通股或者银监会批准的其他股权类信托产品。文件还对从事私人股权投资信托业务的信托公司的资质、责任、业务开展流程等作出详细规定。

中国信托制度为PE投资信托提供了法律保证。PE投资信托本质上是基于信托关系而设立的一种集合投资制度。信托制度所特有的风险隔离特征可以充分保证专业的管理人（公司）对信托财产加以独立的运用。合格投资者、私募性质、权益投资导向构成了既符合国际规范，又具有中国特色的私募股权市场的基本框架。

2．实践中的问题与解释

（1）PE投资信托与被投资公司实际控制人变动在实践操作上不存在冲突

我国《首次公开发行股票并上市管理办法》第12条规定：“发行人最近3年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更。”这一条款的立法目的在于保证拟上市公司经营的连续性。但我国当前PE投资信托的目的不在于取得投资公司的控制权或者干涉投资公司的生产经营，而在于帮助企业上市并从企业上市中获得利益，私募股权投资信托引起的拟上市公司控股股东的变化并不会对申请人经营的连续性造成影响。而在实践操作中，信托发行人采取封闭式信托方式可以限制信托受益人在一定期间内不得转让其拥有的信托受益权，充分保证了拟上市公司实际控制人的稳定性。

（2）PE投资信托涉及受益人不透明和信息披露的问题

信托管理人有为信托受益人保密的义务，这与上市公司信息披露的要求相悖，相应地会带来信托管理人作为企业上市发起人股东无法确认其代持关系的问题，而这也是监管部门对有信托投资背景的拟上市公司上市持谨慎态度的原因。但是我们认为，这一疑问完全可以通过信托管理人对信托受益人的信息进行披露予以解决，在制度层面上加强管理。而限制信托公司投资企业上市的方式，并不能彻底解决信息披露的问题，反而会阻碍产业经济的发展和市场的活跃。

（3）流通市场的建立

信托受益权转让有利于建立PE二级市场（private equity secondary market），有利于完善资本市场发现价格的功能，有利于中国目前私募股权市场存在的退出方式单一的问题。在我们看来，信托受益权流通市场是IPO外最值得关注的退出渠道。如果能够设立一家受益权登记公司来办理受益权登记托管、过户、质押等上述技术问题可以应刃而解。

（4）加大部门协调，确保退出通道

PE从事的是财务性投资，在对项目做出投资决策之前就必须对退出的方式和时机作好安排，并落实于合作协议之中去。项目退出的方式主要有回购、IPO、协议转让、产权交易所挂牌上市等。在这些方式之中，最佳的方式是上市退出，其他方式位居其次。目前证监会认为信托公司作为企业上市发起人股东无法确认其代持关系，对信托PE投资企业上市持谨慎态度。

《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》规定，“私人股权信托可以通过股权上市、协议转让、被投资企业回购、股权分配等方式实现投资退出，通过股权上市方式退出的，应符合相关监管部门的有关规定。”而按照证监会的要求，上市企业必须披露实际股权持有人，防止关联持股等问题。

但目前信托业缺乏有效登记制度，信托公司作为企业上市发起人股东无法确认其代持关系，因此其通过IPO退出仍然存在障碍。

在信托关系中，信托财产从委托人到受托人之间的转换是一种转移关系，而不是 …… 此处隐藏：3148字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……