10号文和75号文对红筹架构的适用(16)

10号文生效后，“非关联方”收购境内权益

潘石屹的这个赠予行为，在当时看来，实在是令人费解。潘石屹将其离岸公司的权益全部无偿赠送给其妻子，真实意图何在呢？以“财产规划”为由难免过于牵强。

然而，这以“无心插柳”的动作，却在1年后10号文生效的背景下，为其后续的境外上市股权重组，带来了极大的便利，从而轻易就能绕过10号文的审批程序。

2007年9月14日，在SOHO中国准备上市的前夕，由张欣在境外所控制的SOHO中国（开曼）又设立了一系列的BVI子公司，然后这些BVI子公司，逐个跨境收购了潘石屹在境内剩余的项目公司及其他权益（如图三）。

对于这一行为的合规性，SOHO中国的法律顾问认为，由于张欣是香港居民，所以潘石屹将其持有的境内权益转让给张欣控制的离岸公司，相当于境内居民将权益出售给境外居民，因而不受10号文的约束，也就无需经过商务部的审批，仅需地方商务部门审批即可。也就是不构成关联并购，而是普通的外资并购，因而只需要地方商务局审批，而无需到商务部审批。

上述方式简称为“境外换手”，即中国人把其所持的所有境内权益，在境外转让给一个境外身份的人，具体为外国人来收购中国人在境内的所有内资权益，上市后再通过一定的安排由外国人把相关权益转回给该中国人。

通过这一步骤，潘石屹基本将其在境内的所有地产业务权益，逐步转移到了境外，并最终完成了香港的上市。

业界对“境外换手”模式存疑问

对于SOHO中国的整个红筹上市安排，业界依然存有不少争议和疑问。 其一，SOHO中国为什么会采取“境外换手”这种模式？潘石屹把权益转移给香港居民的妻子这一“境外换手”行为，发生于2005年，当时10号文还远未出台。因而可以说，这一行为并非针对10号而做的安排。而且，当时2005年，境内居民要将权益转移至境外，并无太大政策障碍，潘石屹当时直接把境内剩余权益转移出去即可，根本无需“境外换手”来做铺垫。因而，回头来看，“境外换手”这个动作，更像是一次“无心插柳”，无意之中给后来的股权转移带来了极大便利。

然而，也有业内人士私下分析认为，或许不是“无心插柳”那么简单，甚至“倒签协议”也有可能。试想，在2007年潘石屹正式把剩余权益转移到境外时，10号文已经生效，要把剩余权益转移出去要经过商务部的审批。有什么办法规避呢？

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而他妻子早已拥有香港居民身份，因而不排除有高人给他出主意：由潘将境外权益赠送给妻子，签字时间逆推至10号文生效前的2005年。由于“倒签协议”在隐蔽的离岸公司层面操作，这些法律文件的补充并不难。而在10号文生效之后的2007年，张再来收购潘石屹剩余权益，就是境内外独立人之间的交易了。

其二，“境外换手”模式具备可复制性吗？对于这个问题，可以换一个角度设想，假如潘石屹的权益赠予对象不是自己的妻子，而是另一个第三方外籍人士，潘石屹还能确保他的财产安全吗？潘断然不敢这么做。所以，SOHO模式的前提是，境内实际控制人找到一个完全能够信任的境外人士，作为权益出售的对象（日后还能通过某种安排转移回来）。只有夫妻之间信任度最强了，而企业家夫妇有一方是境外居民的情况太少了。

对此，有人想出了一种“衍生”的办法：企业家先将自己（或者配偶）的国籍转移出去，再以境外自然人的身份来收购境内的权益。对于这种方式，有资深投行人士表示，据商务部相关人士的意见，如果变换国籍的时间发生于10号文生效后，则并购行为仍需报商务部审批。关键问题还是变更国籍的这个人在境内实体经营公司中是否还持有股份。如果其不再持有股份，然后变更成为外国国籍，之后通过开曼公司收购境内实体公司权益，然后再将境外开曼公司权益通过安排给予境内原股东，这是没问题的，是不适用10号文的。

SOHO中国上市招股书中的“汇丰信托”，无疑是整个公司架构中的一个神秘焦点。正像上文所提到的那样，恐怕很多人都很难相信潘石屹会“毫无牵挂”地把几乎整个SOHO中国交给张欣，而这个转移又是“先知先觉”地在2005年11月14日这个似乎没有任何特殊意义的日子发生，旋即又于2005年11月25日转入The Little Brothers Settlement信托——一个表面上毫无特殊含义但又十分蹊跷的名字，从而为日后收购红石新城等三个内资公司铺平了道路。所以才有了上文的假设，假设信托背后一定有关于潘石屹的利益安排，更甚者，假设文件倒签到十号文生效之前的2005年11月云云。

不过话说回来，离岸公司做股权变动跟我们国内公司做股权变动确实有很大差别。国内公司股权变动，需要到工商局做变更登记，如果是外资，事先还要商务部门批准，有了外部介入，想改变股权变动的真实日期几乎是不可能的。但在离岸地并无类似工商局的设臵和监管措施，公司股权变动只需记载到公司股东名册即可，通常由专门的公司秘书办理。这一差异为倒签日期留下了可能的空间。至于信托设立日期，汇丰能否配合，那就是一个专业机构的操守问题了，似乎并无不可能，但也不好妄加猜疑。

虽然“地产商”大体是一个带有阶级色彩的名词，但潘石屹笑容可掬，似乎更加贴近“房奴”大众。我们如果愿意跳出揣度地产商“为恶”的一贯心理，反向思考一下，或许不无裨益。

信托是唯一道路吗？

反向思考的一个关键起点是上文提到的2002年SOHO中国的架构图，我们注意到，早在2002年，SOHO中国的半壁江山已经臵入到潘石屹控制的Boyce

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（BVI）和张欣控制的Cape（BVI）之下。在这一前提下，即便10号文在2006年9月8日生效，如果潘石屹真的可以毫无牵挂地将股权转让给张欣，在此后，潘石屹将Boyce（BVI）转让给张欣，仍然不会受到国内法律限制；再者，Cape（BVI）及Boyce（BVI）仍然是张欣这一香港公民控制下的公司，其收购境内的红石新城等若干公司，仍然可豁免10号文第11条的限制，避免受到商务部审批的影响。换句话说，SOHO中国并非一定要走信托这一令人生疑的道路不可，仍然有机会按照最普通的办法实现其重组目的。

但这一点也许更能让猜疑论者生疑，既然可以直接转让解决问题，为什么又引入信托呢？是否因为信托相比一个普通的离岸公司，更能在背后安排好潘石屹的利益呢？

如果不是，那么还有一种可能的解释是，即便是张欣控制的公司，考虑到张欣和潘石屹的夫妻关系这一典型的关联方特性，其直接收购国内公司也存在障碍。据悉，SOHO中国在重组过程中曾非正式征求过商务部等关键部门的意见，得到的可能就是这一“负面”反馈。如果真是如此，倒可以一定程度上缓解信托背后对潘石屹进行利益安排的猜疑。

但我们可以进一步推演，假定张欣控制的公司收购潘石屹控制的境内公司有问题，那么，张欣控制的信托却可以顺利收购，而至于信托成立时间是在10文之前还是之后，似乎并无本质差别，或者说，信托这种形式是可接受的，再或者说，至少以信托来收购，最后成功完成了。但是从法律上看，张欣控制的公司收购国内公司，与张欣设立的单一信托收购国内公司，并无任何本质区别，既然信托可行，公司就一定不可行吗？那么，又可以有两种解释，一是商务部负面反馈的传言不实；二是SOHO中国在商务部释放过负面信号的情况下，采用信托作为隐蔽，打着汇丰的旗号，大胆并成功地“瞒天过海”。如果是第一种解释，那就更加佐证了信托背后利益安排的猜疑；如果是第二种解释，那么，我们只能为潘石屹庆幸，同时，也再次见证了境外上市 …… 此处隐藏：2095字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……