发展我国远期外汇业务的对策研究(4)

（３）低估值期权、平估值期权和高估值期权

期权按协议价格和即期价格的关系可以分为低估值期权、平估值期权和高估值期权。低估值期权（Ｉｎ－Ｔｈｅ．ＭｏｎｅｙＯｐｔｉｏｎ）是指期权所代表的实施时应实际交割的金融商品的现行市场价格高于协议价格的期权。平估值期权（Ａｔ－Ｔｈｅ－ＭｏｎｅｙＯｐｔｉｏｎ）是指期权所代表的实施时应实际交割的金融商品的现行市场价格等于协议价格的期权。高估值期权（Ｏｕｔ－ｏｆ－ＴｈｅＭｏｎｅｙＯｐｔｉｏｎ）是指期权所代表的实施时应实际交割的金融商品的现行市场价格低于协议价格的期权ｍ。

２．１．４．３远期合约与期权的异同

期权和远期合约都是远期的外汇买卖业务，有些种类的远期合约已经具有了某些期权的性质，期权交易同远期外汇合约交易相比有很多优点：

（１）它比远期外汇合约交易具有更大的灵活性，因为期权不一定要执行。不管汇率如何变动，期权持有者的损失不可能超过保险费，而远期外汇合约则规定

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沈刚理工大学硕士学位论文

签约双方必须按照规定的汇率买进或提供规定的外币。

（２）期权可以选择不同的协定汇率，丽远期外汇合约交易规定只能选择按照现货汇率按一定的贴水或折扣买进或出售。

，：’，（３）在外汇交易不确定的情况下，期权可以避免汇率方而的风险。例如一家

公司投标生产一套供出口的设备。但是不能肯定是否中标，它就可以用＿项卖方期权进行保险。如果没有中标，期权就不必执行，只是付一笔保险费而己；如果中标，卖方期权就保证这家公司能把获得的外币按协议汇率出售，从而防止了汇率发生不利变动的风险。：一：：

２．２远期汇率形成机制及报价体系

２．２．１远期汇率决定理论

远期外汇交易是在一定未来时闻收付的交易，其中就有一个时间差，货币的时间价值通常是采取利息的形式，所以远期外汇的汇率就必须与利息的因素挂钩，即利率平价机制。利率平价理论考察的是金融市场上的套利行为，可分为无抵补利率平价理论和抵补利率平价理论两大类，这两种理论计算出的是远期汇率的单向报价，而基于利率平价的单边套利法分别计算出了买入价和卖出价，下面就分别论述这三种理论。

●，

２．２．１．１无抵补利率平价理论

、

如果将单位货币投资于本国和国外的金融资产的收益相等，那么风险中立的投资者对于投资于哪一种金融资产是无差异的。其数学表达式如下：

ｌ＋ｉｈ＝（１＋ｉｆ）Ｓｔ＋ｋ／Ｓｔ（２－１）

式中：ｉ。——本国利率；

ｉ，——外国利率；

ｓ。——当前ｔ期的即期汇率（直接标价法）：

ｓ。“一预期的未来ｔ＋ｋ期的即期汇率。：

该式的左边表示单位本币投资于本国金融资产的本利和。Ｉ／Ｓ．为单位本币在期初所能兑换的外币数量，ｌ＋ｉ，／Ｓｔ表示将单位本币投资于外国金融资产的本利和

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第２章远期外汇业务基本内容与原理

（用外币表示），那么等式右边表示：当投资期已满的时候，投资者会把外币收益按ｓ什ｋ的未来即期汇率换成本币。该等式说明，在市场均衡状态下，不存在有利可图的套利机会。公式经过推导得到：

ｉｈ－ｉｆ＝（Ｓ。“一ＳＩ）／Ｓｔ（２－２）

上式为无抵补利率平价的公式，它表明两种货币的预期汇率变动等于相应的利率差异。西方经济学家习惯于使用△Ｓｍ来表示（ｓ。－ｓ。）ｉｓ。。△ｓｔ＋ｋ反映了外币的预期升值率（若其大予零），即本币的预期贬值率。如果式子的左边大于右边，则投资于本国的金融资产有利可图，资本就会流入，反之亦然ｍ。当利率差等于预期汇率变动率时，推动国际资本流动的动力消失，就会出现平价的均衡状态。２．２．Ｉ．２抵补利率平价理论

抵补利率平价反映的是在均衡状态下，由抵补利率套利行为所导致的远期汇率与国际利率差之间的关系。在均衡状态下，投资者对选择进行外币投资还是本币投资是无差异的。这种均衡条件可以表示为：

’

ｌ＋ｉ＝（１＋ｉ。）Ｆ（ｔ，Ｔ）／Ｓ（ｔ）（２ ３）

式中：ｉ——一年期的本国利率；

ｉ’——一年期的外国利率；

ｓ（ｔ）——ｔ时的即期汇率；

Ｆ（ｔ，Ｔ）——ｔ时的期限为Ｔ的远期汇率（直接标价法）．

公式经过推导得到：

。

ｉ－ｉ＋＝【Ｆ（ｔ，Ｔ）－Ｓ（ｔ）］／Ｓ（Ｏ（２－４）

ｆ＝ｉ—ｉ’即抵补利率平价条件。它说明在均衡条件下，远期升水应当等于本国利率高于外国利率的利率差。．ｆ表示远期贴水，即远期汇率低于即期汇率时两者的相对差额。相应的说明了在均衡的状态下，远期贴水应当等于外国利率高于本国利率的利率差。如果本国利率高于外国利率，则本币在远期将贬值；如果本国利率低于外国利率，则本币在远期将升值。也就是，汇率的变动会抵消两国间的利率差异，从而使金融市场处于平衡状态四。、

需要指出的是，套补性交易行为一般是不存在任何风险的。因此，当市场上套补利率平价不成立时，投资者就可以进行金融市场上的套利活动。套补的利率平价具有很高的实践价值。根据对市场交易者的实际调查，套补

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婆墅墨三，丈堂堡主堂焦焦塞

的利率平价被作为指导公式广泛运用于交易之中，在外汇交易中处于市场刨造者地位的人民银行基本上就是根据各国间的利率差异来确定远期汇率的水平。在实证检验中，除了外汇市场激烈动荡的时期，套补的利率平价基本上都能比较好地成立。当然，实际的汇率变动与套补的利率平价间也存在着一定的偏离，这一偏离常被认为反映了交易成本、外汇管制以及各种风险等因素。，

利率平价理论是人民币兑外币远期市场的理论基础，而利率平价关系是通过四大市场的协调发展实现的。这四大市场指的是人民币借贷市场、外币借贷市场，即期外汇市场、远期外汇市场。它们相辅相成，缺一不可。不难看出，银行经营远期外汇业务离不开各类市场的协调发展，因此在本文第五章的论述中，提出了各类市场的协调发展问题。

２．２．１．３单边套利法

单边套利法（Ｏｎｅ－ＷａｙＡｒｂｉｔｒａｇｅ）是由ＡｌａｎＶ Ｄｅａｒｄｏｒｆｆ在他的论文《单边套剩及其对外汇市场的含义》中提出的，现实中我们剩用利率平价公式计算远期汇率使用的即斯汇率一般取中脚价，这样只能得到一个理论上的远期汇率中间价，无法对买入价及卖出价进行定量，即无法说明套利交易的成本，单边套利法弥补了利率平价的不足，利用即期汇率的买入价与卖出价以及两种货币的存贷款利率，可以测算出远期汇率的买入价和卖出价，进而得到两者的差额，远期汇率的差额一般要大于即期汇率的差额，这是因为远期汇率的差额在即期汇率差额的基础上还包含了两种货币不同存贷利率报价的差额。

根据不同的情况单边套利法分为长期和短期两种，长期单边套利的原理是基于交易者远期两种货币反向现金流的情况而进行的套利策略；短期单边套利的交易者拥有即期一种货币和远期另一种货币的反向现金流，对此进行套利操作ｍ。

人民币，美元远期汇率长期单边套利法公式为：Ｆ（ＲＭＢＩＵＳＤ）附；坠鳖唼掣墼（２．５）１‘ｒａ＂ｔｏＳＯ，ａｎ

，（脚，ＵＳＤ）越＝—（１＋Ｒ—ｅ．Ｍｎ．１，ｄ）瓦ｘＳｏ（＝ＲＭ—ＢＩＵＳＤ），，ｅ，（２．６）人民币，美元远期汇率短期单边套利法公式为：

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