借壳上市的相关分析

借壳上市的相关分析

企业要实现持续发展离不开强劲资金流的支持，而通过内部优化的手段很难做到，上市公司的最大优势是能在证劵市场上大规模筹集资金，因此，在企业发展到一定规模时，选择上市成了它们促进自我增长的重要途径。

但是现实中，我国股市在起步阶段的中小型企业较多，上市公司的整体质量不高，业绩表现不尽如人意，丧失了在证券市场进一步筹集资金的能力。而有的非上市公司发展良好，却苦于上市工作的困难。一方占有“上市”这个稀缺资源，但却不能创造与之匹配的效益，另一方需要扩大效益却没资源。鉴于此，借壳上市成为优化资源配置、实现优势互补的重要手段。

一、 借壳上市相关概念的分析

（一）何谓借壳上市

借壳上市（Backdoor Listing）是指非上市公司通过对上市公司的收购兼并，在获得上市公司控制权的基础上，再通过上市公司反向收购控股方资产或业务的方式，以达到间接上市目的的一种市场行为和企业行为。

广义的借壳上市既包括母子公司之间的借壳上市行为，又包括非母子公司之间的买壳上市行为。借壳与买壳之间唯一的区别就是壳公司是否与拟借壳方已经存在实质关系：买壳上市的企业首先需要获得对一家上市公司的控制权，而借壳上市的企业已经拥有对上市公司的控制权

（二）海外造壳上市

海外借壳上市是对借壳上市的形式进行改造，变借壳为造壳，可以说是一种升级的借壳上市方式。即公司在境外百慕达、开曼、库克群岛、英属处女群岛等地注册公司（或收购当地已经存续的公司），用以控股境内资产，而境内则成立相应的外商控股公司，并将相应比例的权益及利润并入境外公司，以达到上市目的。

二、借壳上市的方式

（一）股权转让。股权的有偿转让方式是指收购公司根据股权协议价格受让“壳”公司全部或部分股权，从而取得壳公司控制权的买壳行为。股权无偿划转一般由地方政府和行业主管部门牵头实施，无偿划转的股权只能是国有股权，股权的变动对上市公司的持有者没有损失。如上海房地（集团）公司收购上海嘉丰股份有限公司，中远（上海）置业发展有限公司收购上海众城实业股份有限公司

（二）资产置换。资产置换是指两个企业（公司）为调整资产结构、突出各自的主营业务，或出于特定的目的而相互置换资产的重组方式。在我国现阶段，主要是集团内部资产置换，它是通过将上市公司的不良资产与集团内部的其他优良资产进行置换来提高上市公司的业绩，同时这些优良资产得以上市。如上海医药集团总公司将其下属三家子公司的优质资产与上海四药股份有限公司的资产进行等值置换而借壳上市。

（三）二级市场收购。 非上市公司通过证券市场购入壳公司的若干比例股取得上市地位，然后再通过反向收购的方式注入自己有关业务及资产，从而实现间接上市的目的。但是二级市场收购在我国现行市场环境下具有一定的难度：收购成本比通过收购国有股权的成本要高的多，在股权转让的条件下，收购公司的成本通常只是稍高于每股净资产价格，而收购流通股通常要支付数倍于净资产的价

格。而且，在二级市场上进行收购，程序往往比较复杂，根据目前法律的规定，任何法人直接或间接持有一家上市公司发行在外的5%的股份时应做出公告；以后每增加或减少5%的股份，需要再做出公告；在持股比例达到30%时，应当发出收购要约，收购要约期满后若持股比例达到发行在外股份的50%时，就视为收购成功，否则视为收购失败。完成收购阶段后，接下来就是审核阶段、整合阶段以及企业再融资阶段。如天津大港油田有限责任公司收购上海爱使股份有限公司等。

三、借壳上市流程

第一阶段 买壳上市

（一）目标选择

1、明确公司并购的意图:实现公司上市、或急需融资以满足扩张需要,或提升企业品牌、建立现代企业管理制度;

2、并购的自身条件分析:公司的赢利能力、整体资金实力、财务安排,未来的企业赢利能力与运作规划,合适的收购目标定位;

3、并购战略:协议收购还是场内收购,收购定价策略;

4、寻找、选择、考察目标公司

（二）评估与判断 (这是所有收购工作的最重要环节)

1、全面评估分析目标公司的经营状况、财务状况

2、制定重组计划及工作时间表

3、设计股权转让方式,选择并购手段和工具

4、评估目标公司价值,确定购并价格

5、设计付款方式,寻求最佳的现金流和财务管理方案

6、沟通:与目标公司股东和管理层接洽,沟通重组的可行性和必要性。

7、谈判与签约:制定谈判策略,安排与目标公司相关股东谈判,使重组方获得最有利的金融和非金融的安排。

8、资金安排:为后续的重组设计融资方案,必要时协助安排融资渠道。

9、申报与审批:起草相应的和必要的一系列法律文件,办理报批和信息披露事宜。

第二阶段 资产置换及企业重建

(一)宣传与公关

1、对中国证监会、证券交易所、地方府、国有资产管理部门以及目标公司股东和管理层开展公关活动,力图使资产重组早日成功。

2、制定全面的宣传与公共关系方案,在大众媒体和专业媒体上为重组方及其资本运作进行宣传。

(二)市场维护

设计方案,维护目标公司二级市场。

(三)现金流战略

制定收购、注资阶段整体现金流方案,以利用有限的现金实现尽可能多的战略目标为重组后的配股、增发等融资作准备。这是公司能否最终实现公司价值的直接决定性环节。

(四)董事会重组

1、改组目标公司董事会,取得目标公司的实际控制权。

2、制定反并购方案,巩固对目标公司的控制。

(五)注资与投资

1、向目标公司注入优质资产,实现资产变现。

2、向公司战略发展领域投资,实现公司的战略扩张。

3、ESOP(员工持股计划)

4、在现行法律环境下,为公司员工制定持股计划。

图2-1

图2-2

四、借壳上市案例

券商借壳上市案例无论采用何种方式，基本都遵循了先造“净壳”、再由壳公司吸收合并证券公司、最终实现证券公司整体上市的路径。其中，壳资源多是未股改公司，并且都是本地上市公司。在实施借壳上市的整个过程中券商大股东以及券商本地政府起着重要作用。

长江证券借壳S石炼化主要包括以下步骤：

第一步：S石炼化向第一大股东——中国石化出售全部资产，同时回购并注销中国石化所持公司的非流通股。

中国石化以承担石炼化全部负债的形式，购买石炼化全部资产；同时，石炼化以1元人民币现金回购并注销中国石化持有的石炼化920,444,333股非流通股，占公司总股本的79.73%，回购基准日为2006年9月30日。

第二步：S石炼化以新增股份吸收合并长江证券。

石炼化以新增股份吸收合并长江证券，新增股份价格为7.15元（石炼化流通股2006年12月6日停牌前20个交易日的均价），长江证券整体作价103.0172亿元。据此，石炼化向长江证券全体股东支付14.408亿股，占合并后公司股本的86.03%，由长江证券股东按照其各自的股权比例分享。吸收合并后公司总股本增加到16.748亿股。

第三步：长江证券的原股东向石炼化流通股股东执行对价安排。

定向回购中国石化持有的非流通股股份后，中国石化不再是公司的股东，不承担本次股权分置改革中向流通股股东的送股对价及后续安排。而由公司被吸收方（长江证券）的全体股东按其持股比例将共计2,808万股送给流通股股东，流通股股东每10股获送1.2股。

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