财务质量对股票投资收益率的解释及预测作用研究——来自中国A股(2)

2.1会计信息价值相关性的信息观

2.1.1 信息观理论

信息观的创始人之一美国斯坦福大学W.H Beaver教授写的《Financial Reporting: An Accounting Revolution》中阐述了信息观。信息观认为，在市场不完全和充满不确定性的现实经济世界中，任何会计方法都不可能得到企业的“真实收益”。会计盈余数字的功用是向投资者传递某种有助于判断和估计经济收益的“信号”，而不是经济收益本身。倘若会计盈余数字的确能扮演这种信号角色，那么我们必然可以观察到投资者在收到该信号后，对未来股票价格各种可能状态的概率分布的判断会发生改变。这就是说，如果伴随会计盈余信息的发布，资本市场对其做出了显著的反应，比如股价发生了变化或交易量上升，那么一般就认为该会计盈余信息向市场传递了新的有用的信息，或者可以说该会计盈余信息具有一定的信息含量。这意味着，资本市场能够洞悉会计盈余信号下隐藏着的公司的实际价值，投资者能够看透新发

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布的会计盈余数字所包含的关于公司价值的信息，对股票未来盈余和收益的预期做出调整，这种调整既体现在股价上，也体现在交易量上。

信息观下当期盈余信息引起股价变动的作用机理有以下三个方面1:①股价与未来股利:股票价格和未来股利是通过股票计价模型联系起来的，在股票市场中，投资者清醒的认识到投资获利水平的高低最终取决于企业在未来时期所获收益和现金流量(未来股利)，于是股价就是股利预期的一个函数，即威廉-戈登模型。②未来盈余和未来股利:一般认为未来会计盈余是代表未来股利支付能力的一个初始变量，即是未来股利支付能力的指示器。影响未来股利的因素很多，然而在影响未来股利的众多因素中，未来会计盈余是其中的重要因素。最普通也是最简单的假设之一是，未来会计盈余与未来股利是通过一个不随时间变化而变化的股利支付比率联结起来的。虽然未来股利与企业所采用的股利支付政策有很大关系，但是不管企业采用何种股利支付政策，未来会计盈余与未来股利具有某种程度上的相关性是毋庸置疑的。因此，股价也可以看成是未来预期盈余的一个函数。③当期会计盈余与未来盈余:当期会计盈余因其反映了可以导致企业未来盈余预期变化的因素而与股价相关。一般来说，会计盈余信息被认为是最重要的会计信息，也是使用者最关心的信息。这样，当期公布的会计信息中的会计盈余数据直接影响信息使用者对未来会计盈余的判断。在不完善和不完全市场中，由于未来的不确定性，无法确切地知道未来可能会发生什么事项及其概率分布，我们只有依赖于历史资料预测未来，会计盈余虽是对历史成果的反映，但它提供了预见公司未来发展前景的基础。会计盈余项目按可持续性大小分为永久性盈余项目和暂时性盈余项目。永久性盈余项目预期可持续下去，因此它不但对当期的会计盈余有影响，也会影响公司未来的会计盈余。如公司对组织机构和管理方式进行改造，引入新的管理方式，削减职工人数，成功地降低了公司的管理费用，提高了经营效率，这体现在利润表上就是当期的收入增加，成本降低，利润提高，同时在可以预见的将来，公司取得的这一部分利润会一直持续下去。暂时性盈余项目只影响当期的会计盈余，但不会影响公司未来的会计盈余，信息使用者可以根据当期的会计盈余信息来判断哪些是永久性盈余项目，哪些是暂时性盈余项目，从而确定未来会计盈余的期望值。当期盈余引起股价变动的过程如下： 1 W.H Beaver，财务呈报——会计革命，薛云奎主译，大连，东北财经大学出版社，1999。

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当期会计盈余

未来股利股价

信息观下，研究者通常使用价格模型和报酬模型两种方法2来探讨会计盈余报告的信号功能及其特征。价格模型是直接将公司股票价格(P)与盈余水平(E，通常用每股收益)作线性回归，来验证两者之间的关系(又称为盈余的水平研究)。模型假设，在预期的一定市盈率(P/E)水平下，公司盈余水平越高，其股票价格就越高。然而，投资者在投资决策时往往是根据盈余变动信息来做出买卖股票决定，这样的行为引起股价变动，而股价变动又以股票投资报酬(R)反映出来。因此，许多学者认为研究股票投资报酬(R)与盈利变动(△E)之间的关系，可能更有助于了解盈余信息对股票价格的影响作用(又称为盈余的差异研究)。考虑到这里的盈余变动实际上包括了预期的盈余变动和非预期的盈余变动两部分，在信息观下，股票价格对预期盈余变动早作反映，当盈余信息实际宣告时，股票价格的波动实际反映的是未预期的盈余变动信息，换句话说，投资者也只能根据公司非预期的盈余变动才能获取超额报酬(AR)。这样，报酬模型便主要集中在研究非预期盈余信息对投资者超额报酬所起的决定作用上。预期盈余的测算方法主要有以下几种:一是假设公司当年盈余中不含暂时盈利，而且未来的盈余相对于当年盈余而言呈随机游走状态，可用当年的盈余作为预期盈余的估计数；二是考虑到在实践中，当年盈余不含暂时盈余并不现实，因此假设当年盈余包括持续盈余和暂时盈余，而且暂时盈余会随后消失，故可用当年盈余扣除暂时盈余后的余额(即持续盈余)作为预期盈余的估计数；三是用时间序列预测盈余或者财务分析师的盈余预测数来预计预期盈余。

报酬模型在研究会计价值相关性时被更加广泛的用到，在报酬模型中会计盈余的功用可以用下面简单的回归模型来表示:

Caj=a+ ai△E+ε

其中Caj是事件时间窗口(windows)内股票的非正常报酬率，△E是与此时间窗口相对应的市场未预期盈余，如果会计盈余具有信息含量，模型中的估计参数ai应该在统计意义上显著大于零。

2汤云为，陆建桥，论证券市场中的会计研究:发现与启示，经济研究，l998年7月。

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2.1.2 信息观实证研究成果

信息观理论的发展为实证研究提供了理论基础，资本市场尤其是美国资本市场的成熟为实证研究提供了材料，会计信息价值相关性的实证研究迅速发展，相关研究成果可以按其研究方法总结为如下四类：

（1）符号检验研究

发现盈余变动的符号和股价变动的符号之间的关系开创了国外学者对会计信息价值相关性研究的先河。Ball and Brown(1968)首次将实际盈余与市场预期盈余的差(未预期盈余)划分为高于预期盈余或低于预期盈余，观察在每一次盈余公布前后一段相等的时间内样本公司股票市场的实际收益与预期收益差(超额收益)，并将超常收益与未预期盈余联系起来。他们发现：盈余公布月份平均超常收益显著为正的样本公司其公布的盈余高于预期，相反，公布的盈利低于预期盈余的样本公司其平均超常收益显著为负。这说明盈余变动的符号和股票非正常报酬率的符号存在显著的统计相关性。这是自有资本市场以来，会计学者第一次令人信服的提出:公司证券的价格会对财务报表的信息做出反应。在该项研究中，BB还同时放大了计算超额收益的时间窗以重新考察盈余信息与超常收益之间的关系，得出相同结论。

（2）相关检验研究

由于BB的研究仅仅限于未预期盈余的符号和超常收益符号之间的相关性，检验还很粗糙，学者下一步自然想到研究未预期盈余与超常收益相关程度大小，也就是市场对未预期盈余的反映研究。Beaver，Clarke and Wright(1979)扩展了Ball和Brown(1968)研究，按照年度会计盈余的大小建立25个组合来考察股价变动和会计盈余变动的关系，发现股价的变动百分比和盈余的变动百分比有着显著的正相关性。各年度的平均秩相关系数为0.74，并且在统计意义 …… 此处隐藏：2917字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……