资本结构与其影响因素之间的协整分析

资本结构

资本结构与其影响因素之间的协整分析

张

平，阮朝志

(浙江工商大学统计与数学学院，杭州310018)

摘

要：为了克服资本结构实证分析中指标选取、样本期间的不同造成不同结论的弊端，文章利用

1994~2008年的面板数据研究了资本结构与其影响因素之间的协整关系，一方面考察了上市公司上市

以来长期影响资本结构的因素，另一方面从协整的角度证实了资本结构的动态调整机制的存在。最后我们发现在扩展的协整方程中股权分置改革制度虚拟变量对上市公司资本结构显现出初步的影响。

关键词：资本结构；影响因素；面板单位根检验；面板协整检验；逐步回归法中图分类号：C812

文献标识码：A

文章编号：1002－6487（2011）02－0096-04

此本文将使用负债总额与账面总资产的比例来衡量企业的资本结构。

本文在选择指标上将结合前人的研究成果，既对衡量相同方面的若干指标进行比较，同时也将在以往某些指标的不足上加以改进。见表1。

企业资本结构是指企业取得长期资金的各项来源、组成以及相互关系，是一个企业过去融资的结果，也是影响企业未来融资的重要因素。

本文利用1994~2008年的面板数据，一方面考察了资本结构与其影响因素之间的长期关系，另一方面探讨了是否存在最优资本结构，若存在动态的最优资本结构，则当资本结构偏离最优状态时，存在调整机制使资本结构向理想状态靠近。

2面板单位根检验和协整检验

11.1

样本和指标的选取

样本的选取

本文根据以下条件进行样本的选择：在1994年12月31日前上市的公司；

其次上市公司没有发生过重组、或者主营业务的变更现象；第三，因为ST或PT的上市公司也可能遭遇摘牌、重组等风险，从而在1994年1月1日至2008年12月31日年期间被特别处理过的上市公司都不在本文所研究的范围内；

第四，仅发行A股的上市公司，保证所选样本面临相同的资本市场；

第五，不同行业具有不同的资产特征、产品市场特征以及市场风险，这种不同将导致行业资本结构的不同。因此行业划分的准确性将直接影响到实证结果。本文将根据证监会

本文将利用面板数据考察资本结构与其影响因素之间是否存在这种内在的稳定机制。2.1单位根检验

(1)时间序列变量的单位根检验

根据房林、邹卫星（2007）的研究，对自回归序列的单位根检验应采用ADF、KPSS、DF-GLS或ERS检验方法较为准确。经自相关系数分析，年平均利率和年平均市盈率序列均属于自回归过程。单位根检验的结果见表2所示。尽管含在截距项的检验回归式中ERS检验结果没有充分理由拒绝原假设，但是其他的检验方法都表明该序列为带漂移项的平稳过程，特别是KPSS在一定程度上弥补了ADF检验功效的不足，二者的检验联合结果较为可信。因此，年度加权贷款利率序列为带漂移项的平稳过程。年平均市盈率序列单位根检验结果为含漂移项的平稳序列。而制度虚拟变量属于是外生性结构突变的平稳过程，因此D1为平稳变量。

(2)面板数据变量的单位根检验

EViews6.0包含以下几种面板数据单位根检验方法：同质面板单位根检验方法LLC检验、Breitung检验和Hadri检验，异质面板单位根检验方法有IPS检验，FisherADF检验和FisherPP检验。其中FisherADF检验也适用于非平衡的面板数据。关于这些检验方法的检验功效（power）和检验水平（size），尤其是对于小样本情况，国内外学者都有探讨过。JaroslavaHlouskova和MartinWagner（2006）运用蒙特卡罗模拟的方法对固定样本数下各种面板数据单位根检验方法的功效进行了考察，发现当时间跨度T=10时，LLC检验FisherADF检验在检验功效上优于其他检验方法。但是，虽

—犯第二类错误的概率最小，但然LLC的检验功效（power）——

行业划分和Wind行业划分两种标准来划分行业，若两种标

准都将某一企业划分为同一行业，则本文认为这一企业属于该行业范畴。

经过筛选，本文的样本个体为三个行业共24个上市公司，样本期间为1994至2008年，共360个数据，其中：批发零售行业11个上市公司，共165个数据；房地产行业7个上市公司，共105个数据；电力煤气及水的生产与供应行业6个上市公司，共90个数据。1.2指标的选取

衡量资本结构的指标最常用的是资产负债率，由于我国企业短期负债比例远远高于长期负债，但是现实中许多公司不断地将短期负债展期而事实上变成一项长期负债，这使得企业的短期负债、中长期负债与长期负债难以真正界定。因

基金项目：浙江工商大学科研创新基金资助作者简介：张

平(1985-)，女，湖南株洲人，硕士研究生，研究方向:微观金融统计。

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统计与决策2011年第2期（总第326期）

资本结构

表1因素

指标贷款利率年平均市盈率股权分置改革总资产担保资产比率留存收益比例

留存收益占所有者权益比货币资金比例

文中所选指标符号

注释

本年适用的一至三年贷款利率的加权平均值取1994-2008年深圳A股年平均市盈率

1.资本市场指标

借贷成本股市表现制度因素

IPED1TASCUASRE1RE2ROCZ

本文将主要以Panel-t统计量、Kao统计量为判断依据。

运用上述检验方法进行协整检验的过程中，当检验的变量超过一定的数目，因数据不足而无法运用这几种方法时，本文拟用EG两步法思想，即通过检验残差的平稳性，来考察变量之间的协整关系。

房地产样本与电煤水供应业样本的一阶单整变量协整检验无法直接运用EViews6的三种检验方法。根据EG两步法的思想，本文分别对这两个行业的LEV与其他一阶单整变量采用固定效应模型进行估计，然后对回归后得到的残差数

D1=0表示该公司股改前的年份，D1=1表示股改后的年份

取通货膨胀调整后的对数值

（存货净额+固定资产净额＋无形资产＋投资性房地产）／总资产留存收益占总资产比例衡量的是管理者的成长性战略

2.公司特征指标

规模担保能力内部融资能力成长战略财务灵活性财务风险

Z记分值

Z=3.3*X1+1.2X2+1.4*X3+0.6*X4+X5，其中：X1、X2、X3、X4以及X5分别指息税前利润占总资产比例、营运资本占

总资产比例、留存收益占总资产比例、权益市值与债务比、销售额占总资产比。Z值越低，财务风险越高；反之则越低

税盾作用股本结构

实际所得税国家股比重流通股比重第一大股东比重

股权集中度股市投资者的评价

前三大股东的赫芬达尔系数

ETRNSTSFSSHHIQ

所得税费用／利润总额国家股占总股数比重流通股占总股数比重

第一大股东股数占非流通股比重计算公式：SHHI=x1+x2+x3，xi为第i大股东持股比例。SHHI越低，股权越分散。

（流通股股数+修正的非流通股股数）*年平均股价/总资产账面价值，修正系数见Z值的修正系数

2

2

2

Q值

3.产品市场表现指标

成长性盈利能力

盈利能力的波动性

主营业务收入增长率总资产收益率

ROA的标准差

GSROASTDROA

衡量产品市场上的成长力的实现

计算前三年平均净资产收益率值（不含当年）采用t-3至t年ROA的标准差

是在该方法检验下，犯第一类错误的概率也是最大的，也就是说，LLC相比其他方法，容易拒绝单位根的原假设。根据我国学者殷锐（2007）年的研究，在小样本下，LLC的检验功效虽然比IPS、Fisher检验的功效 …… 此处隐藏：3016字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……