股权结构、制度环境与股价信息含量—来自中国股票市场的证据(5)

计软件完成。

（三） 稳健性检验

为了验证结论的稳健性，我们采用国有股比例变量代替第一大股东持股性质虚拟变量做回归，结果没有显著改变，如表11所示。

此外，本文分别利用市场化指数（Market）、政府干预指数（Gover）和法治水平指数（Law）2001—2005年间的得分均值作为外部治理环境的替代变量来进入稳健性分析，结果并不改变本文实证性的结论。

表11 根据市场化指数的分类分析（国有控制的变量为GOV）

market

top1cen

top1censq

top2101

GOV

dulid_lv

TURN

BTM

AGE

yeardummy

_cons N

(1) Info

Whole sample 0.025 (0.412) -1.500** (-2.318) 1.428 (0.684) 2.320*** (3.393) -2.990* (-2.012) 2.108*** (5.546) 8.051** (1.979) -0.044 (-1.630) 0.494*** (4.167) 0.019 (0.307) 2.213*** (6.166) 4010

(2) Info Market>mean 0.146* (1.941) -1.888* (-1.802) 0.040 (0.012) 2.263** (2.108) -8.374* (-1.812) 1.327** (2.291) 8.669 (1.370) -0.040 (-1.152) 0.222 (1.156) 0.052 (0.580) 2.657*** (3.755) 1941

(3) Info Market

注：***，**，*分别表示显著性水平为1%、5%和10%，括号内为t统计量，分析过程用stata 11.0统计软件完成。

五、 本章小结

在独特的制度背景瞎，中国上市公司从上市、退市以及上市后的再融资，都隐现着政府干预经济的背景。在我国目前对投资者法律保护较弱的宏观制度环境下，政府作为控股股东的监督作用严重缺位，内部人利用对公司的控制权侵害中小股东利益的现象时有发生24。

基于此，本文以中国2001-2007年期间的上市公司为研究样本，从股价信息含量的研究视角考察了在中国投资者法律保护机制还不健全、政府干预动机强烈的情况下，不同治理环境、不同股权结构下的控股股东的行为动机对股价信息含量的影响。根据中国证券市场发展的特点，我们分别从横截面地区差异和时间纵向监管差异两方面对制度环境进行刻画，同时主要考察了股权结构、独立董事独立性这两个重要的公司治理结构方面。

研究结果显示：（1）股权结构的改善有利于上市公司股价信息含量的提高，与已有的研究结论一致。（2）横截面维度的市场化进程差异是一个重要的制度环境变量，对股价信息含量有较显著影响。其中，三个外部治理环境变量中，法治水平对股价信息含量的影响较之市场化进程和政府干预程度的影响更为明显；对国有公司来说，市场化指数和法治水平对股价信息含量有显著的影响；而对非国有控制的公司样本来说，只有法治水平对其有显著的影响；制度环境的区域差异对股价信息含量的影响对非政府控制的企业来说，比较有限，或者相对于政府控制的企业来说并不太明显；在市场化指数（外部治理环境）较好的地区，政府控制对股价信息含量的影响不大。而在低市场化指数的地区，非国有公司的股价信息含量显著的比国有的要高25，说明在这些地区，国有企业中的政府干预程度比较严重。（3）监管部门相关政策的出台具有积极显著的效果，能够一定程度上抑制控股股东的利益侵占行为，从而提升了公司的股价信息含量。在针对三个不同时期的回归分析中，我们进一步发现，在我国当前整体投资者保护环境较弱的情况下，公司治理与反映公共治理水平的制度环境是互补的关系，在整体监管环境较强的情况下，公司治理才能更好地发挥作用。

24

游家兴、罗胜强，政府行为、股权安排与公司治理的有效性——基于盈余质量视角的研究，南开管理评论，2008年11卷，第6期第66-73页。 25

政府与外部治理环境的相互作用关系，可以用交叉变量来分析。

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（22） 朱红 …… 此处隐藏：3398字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……