海通证券-房地产行业：商业地产,下一价值重估的主战场(2)

表目录

表1由购房时间看出房价上涨过快挤出了潜在购买力.....................................................15 表2 全国房地产05年以前囤地现象严重........................................................................17 表3 从江湾F地块看出已经很难低价获取优质土地.........................................................18 表4 金融街不同物业所占比例.........................................................................................22

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我们的观点：经济危机之后，部分传统经济体复苏速度相对滞后。由此造成这些国

家开始期望通过本币贬值来缓和国内矛盾。其中表现最为明显的就是美国。本币贬值行为的结果之一就是人民币升值预期加重，由此引发海外流动性不断向国内输入。与此同时，国内为拉动自身经济发展，实际上进行了更大规模的货币投放。内外两重因素的结果是“蒜你狠”、“豆你玩”和现在的“糖高宗”现象不断出现。这实际上表明价值重估已经初显端倪。我们认为房地产作为国民经济的重要组成部分必然受到冲击。但是，在基于对V=P×Q和行业利润增值模式发展方向的研究之后，我们认为商业地产将取代住宅成为本次价值重估过程中的主战场。

1.国内价值重估前兆已经来临

1.1 金融危机后各国经济复苏程度“冰火两重天”

2008年金融危机之后，各国政府开始展开不同程度的自救。在经历接近2年的修复之后，我们可以看到以中国为代表的部分经济体开始出现经济复苏迹象。

以中国为例，2008年末政府率先提出以投资为主导的经济刺激计划。相关政策效果在2009年迅速奏效。在4万亿投资的拉动下，对GDP增长和就业率影响较大的房地产行业率先走出低谷。可以看到房屋新开工同比增长速度在08年末曾一度滑落至7.5%，而截止2009年末该指标重新上升到12.51%。从房地产开发投资来看来，相关数据从08年底的同比增长26.62%，重新回升到30.38%。

图1 09年房地产开发投资呈现明显回升

图2 新开工面积的增长确保了上游产业的后期复苏

资料来源：CEIC、海通证券研究所 资料来源：CEIC、海通证券研究所

在下游房地产行业的拉动下，上游产业也迅速出现复苏迹象。国内消费由此出现明显回暖，这表现为国内各个产业开始速度去库存。由于受金融危机影响，08年相关产业明显减产，这直接造成后期市场有效供应不足。供销两旺的形势下，09年后期出现新一轮补库存周期。由此国内经济开始逐渐复苏。

相关指标也体现了国内复苏速度的迅速。从发电量指标来看， 2010年1-8月我单月平均发电量达到3415亿千瓦时，比09年和08年同期上升18%左右。而从另外两个比较重要的数据，即消费者预期指数和国内PMI指数也出现了明显的触底回升势头。截至2010年8月，消费者信心指数从09年2月最低的99.88回升到107.9。而国内的PMI指数从08年10月的38.8重新回升到53.8。

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图3 消费者信心指数和PMI明显回升

图4经济回暖造成发电量增大

资料来源：CEIC、海通证券研究所 资料来源：CEIC、海通证券研究所

但是，美国和欧元区表现却不容乐观。从消费者信心指数来看，两大经济体在09

年初出现小幅反弹，但是2010年又呈现不同程度回落。此外截至2010年8月，美国单月房屋新开工套数为5.48万套。前期开工大幅下降的势头有所平稳，但是开工量依旧不足06年的1/3。从另一个更能直观反映两大经济体复苏程度的指标，即产能利用率来看，以上两大经济体在08年危机之后产能利用率均未能有效恢复到06年，也就是金融危机爆发之前的水平。

图5 欧美消费者信心指数

图6 欧美产能利用率

资料来源：CEIC、海通证券研究所 资料来源：CEIC、海通证券研究所

图7 欧美房屋新开工情况

图8 欧美失业率

资料来源：CEIC、海通证券研究所

资料来源：CEIC、海通证券研究所

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由于美国和欧洲经济复苏步伐缓慢，这直接造成两大经济体在失业率上一之处在高

居不下的位置。截至2010年8月，美国失业率在9.6%，而欧元区在10.1%。 我们认为这一现象产生的主要原因在于08年经济危机的主要导火索是美国国内的次贷危机。而欧洲、日本等与美国关联程度更强的国家受到的波及要明显高于以中国为代表的新型经济体。这造成在中国经济快速复苏时，欧美经济呈现微弱反弹。但是其国内经济矛盾并未能有效解决，因此后期经济继续复苏的速度呈现明显滞后。

1.2美国保持本币贬值趋势以刺激国内经济

恢复程度差异所造成的直接结果就是，美国必然采取各种手段维护本国利益，保证自身经济的恢复速度。其中通过量化宽松来实现本币贬值是其所采用的主要手段。所谓量化宽松,主要是指中央银行在实行零利率或近似零利率政策后，通过购买国债等中长期债券，增加基础货币供给，向市场注入大量流动性的干预方式。

自08年开始美国就已经通过收购美国国债的方式提高美联储资产总量，并通过这种方式来增加其基础货币供应量。我们可以看到，08年9月之前美联储资产总量占GDP比重基本保持在6.5%左右。而从09年4月开始，美联储开始逐步提高其对美国国债的持有量。截至2010年10月，其国债持有总量达到8190亿美元，同比增幅达到6.4%。

图9 美联储量化宽松程度

资料来源：CEIC、海通证券研究所

由此造成的结果是，美联储资产负债表规模不断扩大，美国基础货币开始迅速上升。

图10 美国基础货币出现增大

350300250200

50

150100500Oct-08

Jan-09

Apr-09

Jul-09

Oct-09

Jan-10

Apr-10

Jul-10

Oct-10

3010-10

美国基础货币(百亿美元,左轴)

美联储所持有美国国债(百亿美元,右轴)

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资料来源：CEIC、海通证券研究所

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美国这一行为的直接结果就是美元开始实现逐步贬值，与此同时开始向世界输入流

动性，并将国内的经济问题传导至国外。10月15日，美联储主席伯南克在波士顿表示，美联储正在准备采取进一步措施来应对美国持续的低通胀率和高失业率。同时提及美联储可能在更长的时间内将短期利率维持在接近零的水平。我们认为在未来的一段时间内，美国有可能进一步加大其宽松的货币政策，从而加大全球流动性和美元贬值空间。

1.3中国流动性问题不容乐观

1.3.1海外：热钱有加速流入迹象

目前美国是中国最大的贸易出口国，对美贸易顺差一直呈现增大趋势。如果美国进一步采取之前所提到量化宽松政策，很可能会进一步造成美元加速贬值，从而加大人民币升值预期。人民币升值预期的加大无疑将吸引热钱进一步流入国内。

图11 中美对外贸易情况

250200150100500

图12 人民币升值压力加大

70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%

Jan-08May-08Sep-08Jan-09May-09Sep-09Jan-10May-10Sep-10

资料来源：CEIC、海通证券研究所 资料来源：CEIC、海通证券研究所

我们粗略的把外汇占款中不可解释部分示为热钱，即外汇占款余额增 …… 此处隐藏：2819字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……