广发证券-苏宁环球-000718-江北交通改善提升项目价值,异地扩张增(2)

江北楼盘项目，在经历2009年及2010年的快速上涨之后，主要楼盘售价在9000元/平方米左右，而江南楼盘售价均价在15000元/平方米左右，两地楼市价格差距依然较大，因此，相比较来看，江北楼盘项目售价的泡沫并没有想象中的大，江北项目售价具有较高的合理性。

图表 3、地铁三号线示意图

数据来源：公司资料、广发证券发展研究中心

苏宁环球公司在江北拥有5个楼盘，分别为威尼斯水城、天润城、天华硅谷、浦东大厦和天华绿谷，公司项目均位于地铁三号线过江的前三站，其中威尼斯水城位于过江的第一站，天润城位于过江后的第二站，天华硅

7月2日机构研究报告

谷等位于过江后的第三站。以天润城所在站点京新村站计算，从此处至市政府站有7站路程，整个交通时间预计在20分钟以内，这将有利的支撑公司江北楼盘项目售价。

三、异地扩张渐成规模，增强公司实力

2009年以前，公司项目均位于南京江北地区，项目总储备面积多，近900万平方米，但楼盘的过于集中使得公司盈利能力受局部因素影响较大。

2009年以后，公司加快了“立足南京、布局全国”的拓展战略步伐，2009年至今，共获得南京江北地区以外的项目约219万平方米，占目前未结算面积1500万平方米的14.6%；若加上公司在吉林市的590万平方米的超大盘开发项目，公司异地开发项目高达800多万平方米，占总项目储备53.33%，公司异地开发渐成规模，这将改变公司目前盈利结构的单一模式，有利的提高公司抗风险能力，增强公司实力。

图表 4、公司2009年以来，异地扩张步伐

日期 2009年8月11日2009年8月11日2009年8月27日2009年9月8日2009年12月9日2010年1月6日2010年4月7日

合计

城市 南京 南京 上海 南京玄武宜兴市 无锡市 芜湖

项目名称 南京栖霞项目 南京下关项目 上海市长风地块 南京玄武项目 宜兴市地块 无锡项目地块 安徽省芜湖市项目

权益 土地面积100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%

9,276

建筑面积

14,841

1,213,441

2,191,570

数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心

四、公司核心竞争优势

（一）超级大盘开发，土地储备丰富

公司擅长大盘开发，公司的几个核心项目均是300至500万平方米的大型居住社区，如南京天润城项目、南京威尼斯水城，吉林天润城等；公司项目总储备面积高达1700多万平方米，未结算面积近1500万平方米，公司项目储备极其丰富；同时，公司2009年开工250万平方米，2010年计划开工200万平方米，公司后续可售资源饱满；丰富的土地储备、饱满的可售资源，将有利的保障公司持续快速的发展。

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图表 5、公司项目储备数据

城市

项目名称

权益

占地面积 (平方米)

建筑面积 (平方米)

未结算面积(平方米)

天润城 天华硅谷 威尼斯水城

南京

浦东大厦 天华绿谷庄园

100%100%

78,700 100%100%100%100%100%100%100%100%100%100%100%

14,841 133,677 南京栖霞项目 南京下关项目 南京玄武项目

上海

长风地区5B地块 朱家角项目

无锡 芜湖 吉林

宜兴市地块 无锡项目地块

芜湖项目 天润城一期 天润城后续 所有项目合计

数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心

毫无疑问，大盘开发具有诸多优点，具体如下：

（1）在土地成本锁定的情况下，随着该区域配套生活设施等条件的逐步成熟，公司可以充分享受房价上涨带来的收益，如公司南京江北项目房价从09年初的4000多元/平方米，上涨至今的9000多元/平方米，公司可以独享后续项目的升值。

（2）由于开发区域的高度集中，成规模开发，必然给公司带来规模优势，如管理费用率等也会相对比较低，这一点，对比苏宁环球2009年年报公布的费用率就能清楚显现出来。

图表 6、主要公司2009年三项费用率对比

公司名称 万科A 招商地产 金地集团 保利地产 苏宁环球

销售费用率

管理费用率

财务费用率

三项费用率合计

7.22% 6.58% 8.99% 4.27% 4.60%

数据来源：公司公告、广发证券发展研究

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（二）获取资源能力强，土地成本低，锁定红利

公司获取土地储备能力强，具战略眼光 公司是通过配合政府的新区开发计划，以较低的价格储备了大量的优质项目，公司敢于人先，率先在南京江北储备大量的土地项目。

值得一提的是，苏宁环球具有强大的集团支持，企业实力和苏宁品牌因素成为政府挑选优质开发商的首选，因此，在全国性扩张进程中，公司能不断获取质优价廉的项目资源，如上市公司2010年4月份获得的芜湖112.6万平方米的大盘开发项目，2009年大股东苏宁集团在昆明储备的8平方公里的土地一级开发项目等。

项目土地成本低，盈利能力强

公司在南京江北的主要楼盘地价极为低廉，南京天润城土地价格为45万元/亩，南京威尼斯水城地价为15万元/亩，南京天华硅谷为66万元/亩，相比现在每平方米9000元/平方米的房价而言，公司土地成本极为低廉，保障了公司毛利率及销售净利润远远高于同行及行业平均水平，公司盈利能力强。

图表 7、公司与行业主要公司盈利能力比较

万科A 保利地产 招商地产 金地集团 栖霞建设 华发股份 滨江集团 苏宁环球

销售毛利率（%）

销售净利率（%）

10.90 14.68 数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心

土地红利锁定

公司2009年年报披露：经南京市浦口地方税务局批准，公司“天润城”项目和“威尼斯水城”项目土地增值税按照核定征收率计征，普通住宅和商铺的核定征收率分别为3.5%和4.5%，而该两项目毛利率非常之高，并有继续提升的趋势，也就是说，公司可以充分享受房价上涨带来的收益，土地红利锁定。

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图表 8、公司项目储备土地成本低

项目 南京天润城 南京威尼斯水城南京天华硅谷 上海长风项目

土地成本 45万元/亩 15万元/亩 66万元/亩 9851元/平米

最新拍卖土地

2009年10月20日，浦口区土地拍卖， 楼面地价最到达4231元/平米。

2009年9月10日，中海地产拍得与公司项目 相邻的住宅用地楼面地价为22409元/平方米。

数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心

（三）江北项目进入成熟期，异地开发锦上添花

江北项目开发进入成熟期

公司南京江北项目开发日益成熟。公司南京天润城，从2005年1月第一期开盘至今，已经有5年半的时间了，已经开发了近40%的项目比例，结算了近30%的比例，约100多万平方米建筑面积的楼盘，项目开发进入了成熟期；而威尼斯水城项目，至今也开发了30%多的项目比例，已经结算了20%以上的项目比例，约100多万平方米的建筑面积；天华硅谷等项目也开发过半，公司整个江北楼盘项目进入开发成熟期。

根据公司数据，公司江北项目后续结算资源丰富，目前可结算资源高达近200万平方米，为公司快速增长提供了保障。

图表 9、公司江北项目待结算资源

项目名称 威尼斯水城九、十街区 威尼斯水城十三、十四、十五街区南京天润城十二、十四街区

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