股权结构与分析师跟进研究——来自我国上市公司的经验证据

经济管理

１１２０１１年第４期一现代管理科学

一发展战略

股权结构与分析师跟进研究来自我国上市公司的经验证据

●欧阳励励

摘要：文章对股权结构与分析师跟进之间的关系进行了研究。研究结果发现，分析师更倾向于跟进控股权集中的公司。进一步的研究发现，集中的控股权对分析师跟进的影响主要集中在非国有控股的公司中，对于国有控股公司的影响并不显著，说明了控股股东的股权性质对分析师的跟进行为有着不同的影响。文章的结论为分析师跟进行为的研究提供了一定参考。

关键词：股权结构；分析师跟进；代理冲突；信息不透明

一、研究目的

本文的研究目的在于从我同的制度背景出发．通过研究股权结构对分析师跟进决策的影响．为理解分析师的跟进决策提供经验证据。

本文的内容安排如下：第二部分回顾相关文献，并通过理论分析提出本文的研究假设：第三部分提出研究设计，包括样本选择及来源，模型选择，相关变量的定义及衡量；第四部分为本文的研究结果及分析；第五部分为总结。

二、文献回顾及研究假设

１．文献同顾。自ＬＬｓＶ（１９９８）的研究以来，大量的研究发现新兴市场中公司的股权结构主要表现为股权集中．控股股东对公司拥有绝对的控制权．而且这些控股股东往往利用其对公司的控制权侵占中小股东的利益（ＬＬＳＶ，２０００；

Ｃｌａｅｓｓｅｎ

ｅｔ

应者一证券分析师一的需求也增加。从这个意义上来说，分析师跟进的水平反映了投资者与公司之间的代理冲突程度．是代理问题的体现。而股权结构是产生代理冲突的重要来源。因此股权结构是影响分析师跟进的重要影响因素。当控股股东控制权比例高，控股股东利用其控制权获取私人收益的动机增加。代理冲突严重。外部投资者对公司信息需求增加。对分析师提供信息的需求将增加。（２）信息假说。分析师对公司的分析及预测基础为各种公开信息以及私人信息。分析师的跟进程度反映的是市场上对公司信息的供给与需求的均衡。当公司信息供给充分时。分析师跟进获取信息的成本将降低。但同时．分析师提供的信息的边际收益将下降。当信息供给不足时．分析师给投资者提供的信息价值将提高，但获取信息的成本将加大。因此．分析师跟进与否是在权衡攫取信息所花费的成本以及提供信息所带来的收益之后的结果。由于股权高度集中往往是造成公司信息透明度低．信息披鳝质量差的重要原

ａ１．，２００２）．其结果是加剧了上市公司控股股东

与中小股东之间的代理冲突，、而这种特殊的股权结构给公司的信息披露质量（Ｆａｎ＆Ｗｏｎｇ，２００２），公司控股股东的掏空动机ｆＤｙｃｋ＆Ｚｉｎ．ｇａｌｅｓ，２００４）等方面都带来的较大影响。

国外从股权结构出发对分析师行为进行解释的研究早在上世纪八十年代就开始。理论上从股权结构出发对分析师跟进在各公司间的差异的解释主要可以归结为以下两个假说：（１）代理理论假说。由于信息中介充当的是投资者与公司之间的信息沟通桥梁．因此肖代理冲突问题严重

公司规模境外上市与否股票收益率的波动率收益增长率收益的不确定性行业

ＳｉｚｅＸｌｉｓｔＶｏｌａｔｉｌｉｔｙ

表１变量定义

变量名称

分析师跟进控制权比例（１）控制权比例（２）

变量代码

ＡｎａｌｙｓｔＣｏｖｅｒａｇｅ

Ｖ

变量说明

当年跟踪某一上市公司的分析师人数控股股东的控制权比例

控股股东的控制权比例的虚拟变量．大于中位数时取值１．否则取０总资产的资产对数

虚拟变量，公司在境外上市时取值为１，否则为０公司当年股票收益率的标准误差（当年收益一上年收益）／上年收益（当年收益一上年收益）／当年股价按证监会的行业划分设置虚拟变量

ＶＤｕｍ

ＥａｍｉｎｇｓＧｒｏｗｔｈＥａｍｉｎｇＳｕｒｐｒｉｓｅＩｎｄ

注：参考ＬａＰｏｒｔａ等（１９９９）的定义，控制权为公司实际控制人与公司股权关系链或若干股权关系链中最弱的一层的总和。现金流权为实际控制人通过一致行动、多重塔式持股、交

监督公司行为的需求将增叉持股等方式拥有上市公司的所有权，将实际控制人与上市公司股权关系链每曾持有比例加．对市场上的外部信息供相乘后求和。

时．投资者获取公司信息以

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经济管理

●发展战略■现代管珲科学■２０１１年第４期

表２主要变量的描述性统计

描述性统计样本类型平均值中位数最大值最小值标准误差峰度偏度

控股股东的控制权比例（％）全样本

３６．７８３５．７１１００．００３．４７１５．０４

０．３６

权集中度高于２０％的公司。Ｌａｎｇ

分析师跟进水平全样本

４．８０１．００

４７．００

ｅｔ

８１．ｆ２００４）

在Ｃｈａｎｇｅ

ｅｔ

ａ１．（２０００）的基础上。扩大样本的

有跟进样本

３９．８２３９４８８６．７１３．７２１５．２６０．１７

２．４１

无跟进样本

３３．２７３０．６７１００．（）０３．４７

１４．１４

有跟进样本

６．８３４．００

４７．００

覆盖面．对这些国家超过２５００个公司的数据进行分析。研究结果支持股权集中度与分析师跟进之间的负相关关系。在进一步的分析中．文章发现．两者之间的负相火关系在投资者保护较弱的大陆法系的国家中更为明显。表明．ｒ分析师自身也受到制度因素的影响。尽管股权集中增加ｒ分析师跟进所带来收益．佃是信息成本的增加将减少分析师进行跟进的意愿。

在我国．由于分析师行业的发展起步较

０．００

７．４１

１．ｏｏ７．３７２．０３７．７８

０．６３３．３５

２．２８８．８ｌ

２．５８

因，因此．股权结构影响着分析师的跟进决策。当控股股东的控制权比例越高。信息主要在内部流通．公共信息产出少，外部投资者对分析师提供的信息需求将增加。

实证研究方面．国外对于股权结构与分析师跟进之间的关系方睡主要从股权分散情况下高管持股以及股权集中情况下的股权结构特征方面对分析师的跟进差异进行研究。就本文目前收集到的文献而言．该领域的最早的实证研究为Ｍｏｙｅｒ

ｅｔ

晚．目前国内对于影响分析师跟进方面的研究元论从理论上还是实证研究上来看都较为欠缺．分析师方面的研究仍集中在对分析师盈余预测的特征及有效性方面的研究（例如朱红军、何贤杰，２００７；储一昀、仓勇涛，２００８）。因此有必要对分析师跟进决策方面的研究空缺进行填补。

２．研究假设。我国股权结构的特征主要表现为股权高度集中在控股股东手上。大量的研究表明在外部投资者保护机制不足情况下控股股东利用其对公司拥有的控制权实现自身利益最大化．由此使代理问题从以公司高管与投资者之间的代理冲突向以大股东与中小股东之间的代理冲突转变。从代理理论角度来看，当存在代理冲突时．分析师的跟进可通过降低信息不对称减少投资者对公司的折价（Ｊｅｎｓｅｎ＆Ｍｅｃｋｌｉｎｇ，１９７６）。在我国投资者权益保护程度偏低及公司治理水平低效的制度背景下．若控股股东控制权比例高．中小投资者对分析师的外部监督需求将增加，分析师跟进也将增加。此时．控股股东控制权比例与分析师跟进水平将成正相关关系（Ｌ …… 此处隐藏：1851字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……