房价波动对居民消费的影响机制

《管理世界》(月刊)

房价波动对居民消费的影响机制

邓

健

张玉新

内外众多研究的主要理论基础。但经典生命周期理论中房地产财富效应的分析是有问题的，这里通过简单的公式来加以说明。

设c为实际非房产消费，NLAt-1为流动性资产，IFAt-1为

h

非流动性金融资产，HAt-1为房地产财富，p是房产的相对价

p

格，yt为实际的永久非财产收入，基本消费方程为：

ｐ

ｃＮＬＡＦＡＡ（1）ｔ=lｙｔ+g１ｔ-１+g２Ｉｔ-１+g３Ｈｔ-１为分析房地产财富效应，将HAt-1进一步分解，得到：

ｐｈ

+d）ｃＮＬＡＩＦＡｐ[ｒＨｒＨ]（2）ｔ=lｙｔ+g１ｔ-１+g２ｔ-１+g３０-（

其中，H为房产存量，δ为房产的折旧率，r为实际利

h

率。这样，（r+δ）H为住房服务，p（r+δ）是实际居住成本。

假定预期的房价ph和实际利率r不变，则多期的跨期最优化问题可以视为是预算约束下的房产与非房产消费的最优选择问题。我们感兴趣的是ph的变动对消费c的影响。假定价格不变，则将式（2）对ph求导，得到：

ｈ

ｃ ｐ=ｒＨ０-（ｒ+d）Ｈ（3）ｔ／根据公式（3），等式右边恒为负，所以房地产财富效应对消费的影响是负向的。对于已有住房的居民来说，房价上涨会引起消费的减少。这是因为δ恒为正，所以除非消费者减少住房的消费，使得H＜H0，否则等式右边总是小于0。对于无房者来说，房地产财富效应的负向影响更为明显，因为H0=0。

理论上看，房产价格的波动会通过对财富的影响，作用到居民的消费上。房价的提高会使出售方受益，而使购房者受损。总体来看，获益和受损将互相抵消（净移民和外国需求数量可忽略不计），因此房价上升通过财富效应对消费的影响将是零。这会产生Ricardian等值效果，房主不会消费它们的房产财富。但是，如果在LC-PIH模型中引入信贷渠道跨期平滑消费的作用，则房地产财富效应对消费的影响并不必然为负。如果信贷市场能够缓解购房者的信贷约束，则随着金融市场的发展，房地产财富效应可能对消费产生正向影响。

2.附加信贷传导机制的LC-PIH模型。为了分析房价通过信贷渠道影响消费的具体机制，这里对经典的LC-PIH模型进行部分扩展。

首先将式（1）除以yt，并简单变换得到：

ｐ

g gg=l +++１+

（4）llｔｔｔｔｔ l

摘要：本文在生命周期—永久收入的消费分析框架中

引入信贷传导机制，证明了信贷市场的发展可以通过放松流动性约束和促进跨期消费替代效应来缓解房价波动对消费的影响。在此基础上，提出抑制高房价不能以挤出消费为代价，而应发展资产价格渠道和促进信贷可得性。

关键字：房价波动信贷传导机制生命周期—永久收入假说

（一）引言

目前中国大中城市的房价持续上涨，已经对国民经济和人民生活产生了严重的不利影响。有鉴于此，国家已经采取了相当的措施平抑房价，也取得了一定的成效。但也应谋求其他措施尽量缓解高房价对经济的负面影响，尤其是缓解高房价对居民消费的挤出，缓解高房价对内需发展的抑制作用。这种对高房价的间接治理举措往往成本更低、成效更为明显。

在生命周期—永久收入（LC-PIH）这一研究消费的标准方法中，房产作为重要的财富会对消费产生重要影响。当房价波动时，人们的财富存量发生变化，从而直接影响人们的收入分配、消费支出和消费决策，进而影响总需求和经济增长，这就是房地产财富效应。众多对英美等发达国家的实证研究也验证了房价上涨会对居民非房产消费产生显著的财富效应，且这种效应要大于股票等金融资产的财富效应（LudwigandSlok，2002；Caseetal.，2001）。

国内关于房价与消费的实证研究大多表明，我国房价上涨对居民非房产消费具有挤出效应，而能从理论上解释这一结论的研究较少。本文拟将信贷市场机制引入到经典的LC-PIH模型中，分析房价与居民非房产消费之间的相互关系，目的是厘清房价对居民消费的作用机制，在此基础上有针对性地限制房价上涨对内需的抑制作用，也可以从促进居民消费的角度提出抑制房价上涨的有效举措。

（二）引入信贷传导机制的LC-PIH模型

主流的宏观经济理论认为房价对消费的影响是中性的，长期看来房价对消费没有影响。从当期消费来看，如果消费者仍居住在同一房产内，则房价上涨并不会增加他们的真实财富，也就不会提高消费水平。当前的房主会因为房价的相对上涨而获得潜在收益，但是未来的购房者的境况将变糟。从跨期消费的角度来看，房价的相对上涨并不会在长期内增加非房产商品的实际消费。因为房价的提高并不能够增加整个社会生产其他商品的能力，这些商品的消费仍需与其生产能力相匹配。

房价波动对长期总消费能力没有影响，但并不是说对实际消费也不存在短期和中期效应。如果引入金融体系的跨期消费平滑作用，则房价上涨的获益者可能在当期增加消费，而受损者可能在未来减少消费。因此有必要在经典的LC-PIH模型中引入信贷渠道的作用，来分析房价波动对消费的总体影响。

1.房地产财富效应分析。目前研究居民消费的标准方法是生命周期—永久收入分析框架（简称PIH），这也是国

因为式（4）右边为1+x的形式，且x一般较小，所以可

p

以取对数形式，并利用ln（1+x）≈x，以及ln（y-y）≈（yp-y）/y，可以得到：

ｌｎｃｎｙＬＡｙＬＡｙｔ=ａ０+ｌｔ+g１Ｎｔｔ+g２Ｉｔｔ-１／-１／（5）其中ln（y-yt）是永久收入与当期收入的对数比，反映了预期的收入增长。由于lnct-lnyt可以近似看作是反向的储蓄率，所以公式（5）表明储蓄率与财富收入比以及对收入的预期呈负相关关系。

另外为了考察跨期替代和收入效应，将实际利率rt引入到方程中，从而可以得到修正后的分析框架：

p

t

ｐ

+g３ＨＡ／ｙ+ｌｎ／ｙ(ｙ)ｔｔｔｔ-１

-171-

房价波动对居民消费的影响机制短论

ｐ

+ａ+g１Ｎ ａｒ+ａｌｎ（ｙ／ｙ）ＬＡ／ｙ ｔｔｔｔ０１ｔ２-１

Dｌªbｎｃ ｔ

（6）ＦＡｙＡｙｎｙｎｃｔｔ+g３Ｈｔｔ+ｌｔ-ｌｔ g２Ｉ-１／-１／-１

+qDｌ+eｔｎｙｔ

其中β是调整速度，γ参数度量的三类资产的边际消费

倾向。收入变动的对数项可以用来考察信贷约束状况。需指出的是，若参数取值如下，β=1，α1=0，α2=1，γ1=γ2=γ3，θ=0，则直接得到标准的生命周期永久收入模型。

通过模型可以看出，信贷市场的发展影响消费的途径主要体现在以下几个方面：（1）增加模型的截距项α0，这意味着更高的ln（c/y）；（2）γ3上升，增加房地产财富的抵押效应，提高房产财富的边际消费倾向；（3）α1的上升，即实际利率效应的增加；（4）α2上升，即预期收入增长有更多的影响；（5）θ下降，意味着当期收入增长效应的影响趋弱；（6）β的增加，意味着金融市场越发展，房价波动传递到消费变动的速度越快。

（三）信贷传导机制分析

信贷市场的发展影响房价波动作用于消费的主要传导机制可以分为两类：流动性约束的放松和跨期替代效应的增强。以下结合模型分别讨论。

1.流动性约束效应。金融市场的发展，信贷渠道的扩展，会降低居民的流动性约束。由于房屋按揭贷款是居民的主要负债，所以信贷渠道影响居民消费的第一个作用机制就是房贷首付约束。这在模型中首先体现为截距项α0，从而导致更高的ln（c/y），这在房地产信贷市场中 …… 此处隐藏：3815字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……