企业并购中人力资本价值评估模型研究(2)

Ｖ＝!

ｎ

ｗｔ

Ｖｙ＝!

ｔ＝ｙ

Ｔ

Ｉ（ｔ）（）ｔ－ｙ

其中：Ｖｙ代表目前年龄为ｙ的员工人力资本的计量价值；Ｉ（ｔ）代表该人力资本从目前到退休为止每年可为企业净收益做出的贡献；ｒ代表贴现率；Ｔ表示退休年龄。

该模型可进一步深化，即不仅考虑企业的人力资本为企业收益做出的贡献，而且还要考虑该人力资本离开企业的可能性，即离职概率。那么，上述的未来收益贴现法将演变为如下的模式：

出工资报酬折现值后再用效率系数进行调整，从而确定人力资本价值。效率系数是对所选取的此前若干年度（ｍ年）全行业资产平均收益率与该企业在相应年度资产收益率的比值进行加权平均所得到的数值。该方

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实物期权文献

ＶａｌｕｅＥｎｇｉｎｅｅｒｉｎｇＮｏ．２，２００８价值工程２００８年第２期

Ｉ（ｔ）

Ｅ（Ｖｙ）＝!Ｐｙ（ｔ＋１）!ｔ＝ｙｉ＝ｙ

其中：!Ｐｙ（ｔ＋１）代表离职概率，包括辞职、死亡等因素

ｔ＝ｙＴ

Ｔｔ

进行而受到相应影响，而由于人力资本是蕴藏在企业员工身上的知识、技能和行为，所以必须根据人力资本在并购中的变化特性对其定价。在并购过程中，企业的人力资本面临着价值变动的不确定性，具有与实物资产相同的实物期权属性。实物资产价值会随时间发生波动，而员工的人力资本价值同样随并购时间上下波动。所以，对并购企业人力资本的价值评估就类似于实物期权中的决策。在并购过程中人力资本价值的变化具有不确定性，就必须想办法对这些不确定性进行评估和定价。所以人力资本期权是一种基于并购过程中人力资本变化特性定价的实物期权，是评估企业并购中人力资本价值变化的重要工具。

导致的企业人力资本流失。

该模型的缺陷在于：在并购过程中，评估企业价值的衡量标准不仅包括人力资本也包含财务资本，并购企业未来的收益需要通过整合人力资本和财务资本来实现。换言之，人力资本和财务资本在企业增值过程中发挥着各自的作用。该模型无法分辨出并购企业的价值中哪一部分是由财务资本贡献的，哪一部分是由人力资本贡献的。

２．４自由现金流量贴现法

人力资本是企业价值的关键驱动因素，有无某特定的人力资本将导致企业的价值发生巨大差异。该方法将人力资本的价值定义为“有无特定人力资本情况

下按照自由现金流量计量的企业价值之差”。

若该员工的人力资本给企业带来的是持续、稳定的自由现金流量（ＦｒｅｅＣａｓｈＦｌｏｗ，ＦＣＦ）增长，且该人力

同质的资本在企业中可存续足够长时间，且有良好的、继任者，那么该人力资本价值可以计算为：

３．１实物期权

从狭义上讲，实物期权（ＲｅａｌＯｐｔｉｏｎｓ）是金融期权

理论在实物资产期权上的扩展，但是，实物期权又不同于金融期权，因为其标的资产不是股票、债券、期货或货币等金融资产，而是某个具体投资项目，它们可以被理解为该项目所对应的设备、土地等实物资产，因此，称这些期权为实物期权。

从本质上看，实物期权有着与金融期权相类似的特征，即它赋予期权的购买者在未来某一特定时刻或者该时刻之前，以约定价格买进或卖出一定数量标的资产的权利。二者的区别在于：实物期权可以含有无形品牌、资产的成分而难以确定其价值，如企业的商誉、智力成果、人力资本等。它是关于实物资产的合约，期权所有者能延迟选择是否对这些资产做进一步投资，使资产贬值的风险最小化和资产升值的机会最大化，并因此保持实物资产收益的稳定。但是，实物期权理论模型同样可以建立在无套利均衡基础上。由于实物期权与金融期权的相似性，可以利用金融衍生工具定价理论来确定实物期权的内在价值。

ＦＣＦ（１＋ｇ）ＦＣＦ（１＋ｇ）

Ｖ人力资本＝ｆ（Ｖ企业价值）＝－

的项目表示人力资本存在于企业时的其中：带下标“０”

各项财务指标；ＦＣＦ＝ＥＢＩＴ＋折旧－资本性支出＋营运资本追加（ＥＢＩＴ代表息前、税前的会计利润）；ｇ代表企业自由现金流量的稳定增长率；ｒ代表贴现率。

该模型的优点是突出了人力资本在企业中的关键性和不可替代性，强调利用自由现金流量估计人力资本的价值。该模型的缺陷在于：假定企业的自由现金流量增长是稳定不变或稳定增长的，这与现实情况差距甚远。在并购过程中，企业的经营状况将有很大变动，那么根据此经营业绩计算的自由现金流量也不可能稳定增长或稳定不变，以此更无法准确度量人力资本的价值。

除以上介绍的几种模型以外，还有许多其它度量模型，如商誉评价法、随机报酬计价法、人力资本积累模型等。这些模型衡量的人力资本都是在确定环境下，无重大经营变更情况下的人力资本价值，而无法衡量在企业并购过程中人力资本价值所发生的变化。由于在不同的时间、环境以及激励制度下，人力资本实际运用和发挥的程度有很大不同，所以在企业并购过程中，人力资本的价值具有很强的不确定性和波动性。为此，针对传统人力资本价值评估方法的不足，需要通过分析企业并购中人力资本价值的特性，建立动态模型来评估企业并购对人力资本价值的影响。

３．２并购中人力资本的实物期权特性

并购过程会导致企业的人力资本价值具有很强的不确定性、波动性等特点，在对其定价的过程中，必须充分考虑这些因素，而实物期权所具有的延迟、增长等期权特性可以有效地度量并购企业人力资本的价值变化。根据并购过程中人力资本所具有的特征，以下三个方面概述了它具有的实物期权特性：

对于企业并购（１）企业人力资本变动的不确定性。

对人力资本的影响而言，所涉及到的不确定性主要有回报的不确定性、数量和结构的不确定性、成本的不确定性三类。

相对于并购前企业原有业务①回报的不确定性。

而言，并购后企业的业务会有一定程度的变化，如研发新产品、引进新技术以及开拓新市场。与这种情况相对应，企业会对员工的素质提出新的要求。如果企业的员工对新环境和新要求的适应能力较低，员工素质的不确定性非常大，那么，一旦高素质要求出现，就会导致并购后的企业出现很大损失，则相应的定价水平也会

３企业并购中人力资本的实物期权特性

在并购过程中，企业的人力资本价值会随并购的

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实物期权文献

ＶａｌｕｅＥｎｇｉｎｅｅｒｉｎｇＮｏ．２，２００８价值工程２００８年第２期

较低。对于这类不确定性，并购企业会相应的拥有增长期权和学习期权。

并购后建立的新企业②数量和结构的不确定性。

中，企业的业务量存在着不确定性，这会导致员工需求量的波动。如果大规模调整员工数量，会增加显性和隐性的解雇成本，如对被解雇员工的补偿以，降低了保留员工的士气、忠诚度、生产率和企业在劳动力市场上的声誉。如果保留过多的原企业员工，则会增加企业成本，降低效率，增大风险。对于这种情况，并购企业相应拥有转换和扩张期权。

由于人力资本的拥有者是员③成本的不确定性。

工而不是企业，对于并购行为，每一个员工都可以做出是否留任的选择，而这些选择是不可预测的。除了公司和市场，个人行为也是导致并购企业人力资本定价具有不确定性的一个潜在因素。这种不确定性突出体现在三方面：并购前努力程度、并购时离职倾向、并购后雇佣关系破裂后的效应。如果员工不能在并购后建立的企业中获得应有的待遇， …… 此处隐藏：2404字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……