234-投资者情绪对证券价格波动的影响的理论分析、建模与模拟-会

投资者情绪对证券价格波动的影响的理论分析、建模与模拟-会议投稿

文章所属领域：金融学

投资者情绪对证券价格波动影响的实验、建模与模拟分析

摘要：应用实验、建模与模拟等分析方法探讨投资者情绪对证券价格波动影响。首先，通过实验理论分析，说明投资者情绪在影响证券价格方面起到很大的作用。接着进一步建立了证券价格为证券内在价值、投资者情绪和投资者对证券内在价值的预期的线性函数模型，并在一定的条件下求得相应的解释解。在此基础上，分析了投资者情绪对证券价格波动的作用和影响，说明投资者整体情绪对证券价格的影响最大。最后，通过模拟分析，说明在情绪市场中，消极情绪、积极情绪与中间情绪对证券价格、投资者财富的影响呈现明显的不同，证券价格的变化与投资者情绪变化是一一对应的，但投资者财富的变化与情绪变化不是一一对应的。

关键词：证券价格波动；证券内在价值；投资者情绪；价值预期；行为金融

中图分类号：F830.91 文献标识码：A

Experimenting, Modeling and Stimulating Analysis of the influence of Investors’ Sentiment on Securities Price Volatility

Abstract. The influence of investors’ sentiment on securities price volatility was discussed by Experimenting, Modeling and Stimulating Analysis. First, it was explained by experimenting theory analysis that investors’ sentiment plays an important action in securities price volatility. Then, a model was set up about that securities price is a linear function of securities intrinsic value, investors’ sentiment and investors’ expectation of securities intrinsic value. An explicit solution of the model was obtained. Based on this, the effects of investors’ sentiment on securities price volatility were discussed. The results showed that the influence of investors’ total sentiment on securities prices is most great. Finally, by stimulating, it was shown that the influences of negative sentiment, positive sentiment and middle sentiment on securities price and investors’ wealth are very different. The variety of securities price is mapping one by one to the variety of investors’ sentiment. But the variety of investors’ wealth is not mapping one by one to the variety of investors’ sentiment.

Key words: securities price volatility; securities intrinsic value; investors’ sentiment; expectation of value; behavior finance

1. 引言

20世纪末迅速兴起的行为金融学以其逼近真实市场行为的理论分析展示出广阔的发展前景。行为金融学修正了现代金融理论中理性人假设的论点，指出由于认知过程的偏差和情绪、偏好等心理方面的原因使投资者无法以理性人的方式对证券价格做出无偏差估计。这一发现引起学者对投资者心理研究的普遍关注。就微观而言，分析投资者心理不仅可使自身有效地避免决策错误，还可以基于他人的心理偏差制定特定的投资策略进行套利；就宏观而言，它涉及到证券市场是否有效，及证券价格是否反映内在价值等重大问题。因此，探讨投资者情绪对证券价格波动的影响机制这具有重要的现实意义。下面对国内外关于投资者情绪的研究作一归纳。

（1）通过理论或实证探讨投资者情绪对投资决策行为和证券价格波动的影响。在国外， Gleicher和Baker (1991)[1] 在研究中发现，不好的情绪会使得投资者对已有的即使确定的信息作非常仔细的分析和无比精细的挑剔。消极的情绪状态使投资者对目前经济形势和判断更谨慎，便会详细谨慎分析投资决策过程，通常会作出较为悲观的决定；乐观投资者很少认真分析投资策略，多用启发式策略，通常采用的策略更倾向于乐观自信，投资意愿相应增加。Hirshleifer (2003)[2] 等

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认为：情绪和感情变化会影响投资者对风险忍受的程度，悲观情绪可以使投资者“损失趋避”的程度增加。Kumer (2006) [3] 的研究表明个人投资者股票买卖存在一定的同步性；另外，与噪声交易者模型一致，研究结果支持投资者情绪影响收益形成。Schmeling (2009)[4] 联合分析了个人投资者与机构投资者对于证券价格的影响。研究发现，情绪会影响股票市场，存在中期（半年）影响，两类投资者存在显著差异。平均来说，机构投资者能正确预测股票市场收益， 个人投资者反向预测了市场趋势，个人投资者情绪是噪声交易者风险的代理变量，而机构投资者是经验丰富、消息灵通的精明投资者。

从国内研究方面来看，对投资者情绪的研究起步稍晚，李心丹等(2002)[5] 研究了投资者情绪作用于股市的一些证据。刘煜辉等(2003)[6] 从各个方面，讨论了资本市场上的各种异常现象的解释，进而对我国股市的情况运用国外行为金融理论论证国内资本市场上投资者心理和多变复杂的情绪等行为的影响作用。陈彦斌 (2005) [7] 研究了情绪波动对股票价格和债券价格波动率的影响，结果表明，投资者的情绪波动对股票价格波动的影响要远大于对债券价格波动的影响；影响股票价格波动的情绪波动分别是主观贴现因子、跨期替代弹性和风险规避系数的波动。朱伟骅和张宗新 (2008) [8] 的研究表明我国投资者情绪容易受到噪声交易者影响，其他类型交易者可利用噪声交易者的交易策略在博弈中获取超额利润，这为投机性泡沫的产生提供了微观基础。在市场波动机制中，投资者情绪与股价变化存在动态关系，股价泡沫存在内在持续性，引发市场正反馈效应,从而促成投机性泡沫的生成。杨阳和万迪昉 (2010) [9] 基于上证股市的相关数据，分析不同市场态势下投资者情绪与股市收益及其波动的异化现象。结果表明：我国投资者情绪对股票市场的收益并无显著影响；而股票收益却对投资者情绪的作用显著：牛市阶段股票收益与投资者情绪正相关,而熊市阶段则为负相关。

（2）通过情绪指数探讨投资者情绪与证券价格波动之间的联系。在国外，Brown (1999)[10] 利用美国“个人投资者协会”(AAII)提供的投资者情绪指数，通过实证说明了投资者情绪与封闭式基金的价格波动密切相关。Lee et al. (2002)[11] 发现投资者的情绪变量是影响股价的系统性因子，超额收益与情绪变化有同期相关关系，投资者情绪变化可以很大地影响收益的波动。Brown与Cliff (2004)[12] 认为情绪的水平值大小及变化量与市场收益强相关。Brown和 Cliff (2005) [13] 探讨了投资者情绪对市场的长期效应， 用投资者智能指数作为代理情绪的变量， 发现情绪对于股票的长期收益具有预测力， 通过构造一个资产定价模型说明定价错误与投资者情绪正相关， 而且未来

发现情绪对主观一至三年的收益与情绪负相关。Baker和Wurgle (2006) [14] 构建了复合情绪指数，

估值程度高和难以套利的股票，即小市值股票、发行时间较短的股票、高波动率的股票、非盈利股票、不分红股票、极端成长型股票的影响更大。

从国内研究方面来看，王美今、孙建军(2004)[15] 的研究表明，投资者接受价格信号时表现出来的情绪是影响均衡价格的系统性因子，从而构造了新型的投资者情绪指数，构建了TGARCH-M(1,1)模型，从实证上说明了投资者情绪的变化不仅会显著 …… 此处隐藏：27397字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……