我国货币政策汇率传导机制有效性的实证研究

金融理论与实践

【金融改革】

我国货币政策汇率传导机制

有效性的实证研究

高山1,崔彦宗2,单卓1,王家庆1

（1.北京工商大学经济学院,北京100048;2.中国工商银行北京市分行马家堡支行,北京100068）摘要：本文应用当代主流的计量经济学的研究方法，通过对2002年以来相关的经济金融月度数据的实证分析，探究了我国货币政策传导渠道之汇率传导渠道的运作机制以及传导效果。写作本文的目的于对汇率传导渠道的有效性得出一个基本判断，并在此基础上深入分析，提出要不断完善我国货币政策传导的微观金融环境，进一步推动我国的金融市场建设和金融体制改革。关键词：货币政策传导机制；汇率传导渠道；有效性；协整检验；VAR模型文章编号：1003-4625（2011）05-0028-04中图分类号：F830.31文献标识码：A

一、国内外相关实证研究述评从实证研究方面来看，计量经济学的不断发展推动了计量经济方法在货币政策应用领域里的深入研究。1980年西姆斯（C.A.Sims）将向量自回归（VAR）模型引入到计量经济学中，推动了经济系统动态性分析的广泛应用。此后，VAR模型便被广泛地运用于货币政策的研究之中。Bernanke（1986）运用VAR模型对美国的经济数据进行研究，认为美国银行贷款的冲击对总需求具有相当程度的影响效果，因而信贷渠道在美联储的政策传导中起着重要作用。Dhakal&Kandil（1993）运用VAR模型考察了美国股票价格和货币供给之间的关系，结果表明货币供应量的变动通过资产替代效应对股票价格有显著的冲击。Kamin&Rogers（2002）建立包括实际汇率、产出、通货膨胀三个变量的VAR模型对墨西哥的经济数据进行研究，发现产出的改变主要是由自身冲击得以解释，但永久性汇率贬值对产出的不利影响具有持久性。

从我国对货币政策传导机制的研究来看，总体上定性分析多于定量分析。仅从定量分析方法来看，上世纪90年代期间的基本研究方法还是采用简单回归分析，2000年以来运用现代计量经济学的研究成果开始出现，最近几年大量的实证研究基本上

收稿日期：2011-03

都采用了高等计量模型。

盛朝晖（2006）研究了我国1994-2004年货币政策主要传导渠道效应，认为信贷渠道在货币政策传导渠道中发挥主要作用，利率传导渠道的作用得到发挥，资本市场传导渠道效应开始显现。楚尔鸣（2007）对2000-2005年间我国货币政策利率传导有效性进行了实证分析，结果表明货币供应量很难引起利率的变动，而且利率也不是引起投资和消费变动的主要原因，从而说明我国货币政策的利率传导渠道存在梗阻。江群、曾令华、黄泽先（2008）对1993-2007年间我国货币政策信贷传导渠道进行了动态分析，结果表明我国货币政策信贷传导渠道有不断弱化的趋势。研究认为我国货币政策信贷传导渠道的变迁有其特定的微观基础和制度环境，是适应我国经济金融体制改革的必然结果。王振杰、陶士贵（2009）比较分析了1994-2008年我国货币政策主要传导渠道效应，认为信贷渠道和货币渠道共同发挥作用，但信贷渠道起主要作用，而货币渠道只是作为辅助机制而存在。

可见，我国学者在货币政策传导机制的研究方面已经做了许多工作，积累了丰富的经验，也产生了不少前沿成果。但遗憾的是这些研究往往只是对货币政策传导机制中的利率渠道和信贷渠道或某个问

基金项目：2010年北京工商大学研究生科研学术创新基金项目：“我国货币政策传导机制有效性的实证研究”资助（项目编号：20100018）。

作者简介：高山（1984-），男，北京人，金融学硕士研究生，研究方向：资本市场与公司金融；崔彦宗（1962-），男，北京人，会计师，中国工商银行北京市分行马家堡支行行长；单卓（1988-），女，湖南长沙人，金融学硕士研究生；研究方向：资本市场与公司金融；王家庆（1989-），男，安徽全椒人，金融学硕士研究生，研究方向：资本市场与公司金融。

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万方数据

2011年第5期(总第382期)

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题进行考察和研究，而缺乏对资产价格渠道和汇率渠道的研究。本文认为随着我国资本市场制度建设的逐步完善、外汇管制的逐渐放松以及汇率形成机制改革的渐进实施，资产价格和汇率两方面在货币政策传导过程中开始逐渐发挥作用，所以非常有必要在研究我国货币政策传导机制有效性问题时加入对资产价格渠道和汇率渠道的研究，从而使对此问题的研究更加系统和全面。

二、分析框架与变量选取

货币政策汇率渠道的传导过程是央行通过实施货币政策工具影响货币供应量，通过货币供应量的改变影响汇率，再通过汇率的变化影响净出口，最终影响到产出水平。具体分析框架：货币供应量→汇率→净出口→产出。故在分析汇率传导渠道时需要选取的变量指标有货币供应量、汇率、净出口、产出。

在汇率指标的选取方面，本文选择人民币实际有效汇率作为衡量汇率水平的指标。有效汇率是以贸易比重为权数的加权平均汇率指数，用于反映一国货币汇率在国际贸易中的总体竞争力和总体波动幅度。一般来说，一国的产品出口到不同的国家可能会使用不同的汇率，并且一国货币在对某种货币升值的同时也可能在对另一种货币贬值，即使该种货币同时对其他货币升值（或贬值），其幅度也不是完全一致的。因此，从20世纪70年代末起国际上开始使用有效汇率来观察某种货币的总体波动幅度及其在国际贸易和金融领域中的总体地位。在具体的实证过程中，通常将有效汇率区分为名义有效汇率和实际有效汇率。一国的名义有效汇率等于其货币与所有贸易伙伴国货币双边名义汇率的加权平均数，如果剔除通货膨胀对各国货币购买力的影响，就可以得到实际有效汇率。实际有效汇率不仅考虑了所有双边名义汇率的相对变动情况，而且还剔除了通货膨胀对货币本身价值变动的影响，能够综合反映本国货币的对外价值和相对购买力。实际有效汇率的样本区间选择2002年1月至2008年12月，数据来源于国际清算银行（BIS）网站的汇率报表。净出口采用月度贸易差额t来度量，样本期间同样选择2002年1月至2008年12月，数据来源于国家商务部网站的月度贸易差额情况表。货币供应量仍采用M2来度量，产出水平也继续采用工业增加值q来度量，数据与前面的分析相同。

三、数据处理与检验

将实际有效汇率f和贸易差额t的数据绘制在曲线图上，分别如图1、2所示。从图中可以看出贸易差额t不仅具有非零均值和上升趋势的特征，而且

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１２０

＾

有明显的季节波动性，故先对其采用CensusX12方

法进行季节调整，经调整后的序列记为tx，实际有效汇率f则没有明显的季节性波动，从而不需要进行季节性调整。同时为了消除数据序列中可能存在的异方差，再对f、tx取对数，分别记为Lf、Ltx。

１００

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一、■、，一

３５０

图1实际有效汇率的变动情况图2贸易差额的变动情况数据来源：国际清算银行网站数据来源：国家商务部网站

（一）单位根检验

首先利用EViews6.0软件对Lf、Ltx进行ADF单位根检验以判断其平稳性。具体检验结果见表1。

表1ADF单位根检验结果（汇率渠道）

ｒ

ｆｆ

３００

８０

Ｌ。ｈ

兀１５０

１００

变量名检验类型ADF检验值Lf(C,0,0)-1.163548D(Lf)(C,0,0)-9.073520Ltx(C,T,3)-2.806844D(Ltx)(C,T,3)-8.331521临界值(1%)临界值(10 …… 此处隐藏：6119字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……