普洛斯运营模式 - 图文(3)

目前，普洛斯开发业务的收入贡献平均已占到总收入的70%，物业管理部门的收入贡献下降到25%，基金管理收入占比为5%（图9）；利润方面，开发业务平均贡献了净经营利润的35%，物业管理部门的净租金收益平均贡献了50%的利润，基金管理部门则贡献了12-13%的利润（图10）。其中，物业管理部门的回报率相对稳定，平均投资回报率（=净经营利润/总资产）在6-7%水平，基金管理模式下的平均投资回报率在10.5%水平，开发部门的投资回报率波动较大，最高时达17%以上，低谷中仅有5%，平均来说，开发部门的利润率在15%，投资回报率在12%左右。

由于开发部门和基金管理部门的投资回报率更高，所以，基金模式下公司的总体回报率有所提升：在推行基金管理模式前，5年平均的总资产回报率（=息税前利润/平均总资产）和净资产回报率（=净利润/股东权益）均在4%左右；而推行基金模式后，金融海啸前，5年平均的总资产回报率在5-6%水平，净资产回报率则上升到7-10%水平（图11）。剔除金融海啸的影响，轻重资产分离的基金模式确实在长期中提高了回报率。

提前兑现开发收益与回笼资金

基金收益并非基金模式的最主要意义，关键是在这一模式下，公司提前兑现了开发部门的收益，加速了资金的回笼。

推行基金管理模式前，普洛斯开发部门的新建物业主要由物业管理部门自持，不断攀升的物业规模占压了大量资金，融资压力持续上升—传统模式下，物流地产企业的周转速度仅为0.1倍，靠租金收回投资至少需要10年时间；而物流地产开发部门每年仅能兑现少数代其他公司开发项目的销售收入，每年销售面积约20万平方米，销售金额仅为8000万美元。

但推行基金管理模式后，普洛斯开发部门的新建物业主要转给旗下基金，从而使开发部门的资产周转速度提升到0.7倍，再加上物业管理部门的1年培育期（新落成物业先从开发部门转入物业管理部门，培育1年左右，待出租率达到90%以上、租金回报率达到7%以上后，再置入旗下基金），投资回收期从10年以上缩短到2-3年。快速回笼的资

金被用于新项目开发，成熟后再置入基金，资产和现金的加速循环推动了以自我开发为主的内生规模扩张。

1999-2009年，普洛斯旗下基金每年都从开发部门和物业管理部门收购数十处物业， 2007年高峰时，一年就收购了300多处物业，收购资产规模从最初的2.3亿美元上升到2007年的50多亿美元，过去5年平均每年收购20多亿美元资产，已累积回笼100多亿美元资金。开发部门每年的物业销售面积也从20万平方米上升到2007年高峰时的200多万平方米，销售收入从8000万美元上升到高峰时的50多亿美元，过去5年年均销售收入27亿美元，即使在2009和2010年的行业低谷中，公司仍有13-15亿美元的物业销售收入。平均来说，开发部门的销售收入贡献了公司总收入的70%，贡献了净经营利润的35%（图12）。

销售回笼的资金推动了新项目的规模化开发。在推行基金模式前，普洛斯开发部门每年新启动的项目不到50万平方米，投资规模不到5亿美元；但到2007年高峰时，1年内新启动的项目已接近200个，面积

达到470万平方米，预计投资规模达到38亿美元。尽管2008-2009年，普洛斯压缩了新项目启动，但过去5年，其每年仍有上百个项目可供置入基金，从而保持基金模式的滚动壮大。

除了内生增长，基金管理资产中约有20-30%是购自第三方，有些基金则完全是以对外收购为目标成立的。如2004年时，普洛斯通过发起私募基金、借助外部资本，实现了对Keystone Property（一家公开上市的REITs）总成本达17亿美元的收购。具体操作上，普洛斯与Eaton Vance Management合作发起了5只基金，即北美基金6号-10号，合计投入2.8亿美元资金，在每只基金中持有20%份额，而Eaton则投入11.2 亿美元，剩下的3亿美元由普洛斯物业管理部门单独出资。以17亿美元代价完成私有化后，Keystone被清算分拆，普洛斯物业管理部门获得其中9处物业（20万平方米）作为自持部分，其余物业资产被分别置入5只基金。

2006年普洛斯又收购了Catellus（也是一家公开上市的 REITs），收购总价高达53亿美元，公司以13亿美元的现金、23亿美元的股票和17亿美元的承债支付。作为公司历史上最大规模的收购案，Catellus为公司带来了205处工业物业（360万平方米）、29处零售物业（10万平方米）和2500英亩土地储备（规划建筑面积370万平方米），使公司自持物业数量增长了30%，土地储备增长了45%，并为公司带来了75名新员工，增强了在废弃机场和军事基地改造方面的能力。收购当年，普洛斯就向旗下基金置入了总值14亿美元的94处物业，2007年进一步置入了总值53亿美元的339处物业，化解了收购所形成的资金压力。