套利、套保与产品设计_股指期货全攻略

运用股指期货进行套保和套利

股指期货全攻略

套利、套保与产品设计

相关研究

国务院原则同意推出股指期货，未来3月后，股指期货将正式步入投资者的视野。 本报告主要基于华泰联合证券金融工程团队在股指期货上的研究积累，对股指期货套利、套保及产品化等方面的核心问题进行归纳总结。 对于套期保值，核心问题是何时对冲（套保的时机选择）、如何对冲（对冲的合约量优化）以及合约的展期。套期保值在对冲风险、锁定收益的同时也将失去大盘上扬带来的收益改善，针对期货合约的现金管理还将稀释现货头寸的盈利能力。 对于期现套利，核心问题是如何构建跟踪误差足够小的现货组合，现货组合在稳健跟踪标的指数的同时也需要适当获取alpha，这样可以尽量降低交易成本对套利收益的损耗，增大套利的成功概率。 股指期货的产品化可从三个层面展开，一是Beta，主要利用股指期货改变现货组合Beta风险的暴露水平，例如正负2倍的杠杆式ETF产品；另一层面是Alpha，主要利用股指期货对冲系统风险实现绝对收益；三是发挥股指期货的资产配置功能，例如在增强型指数产品中利用股指期货跟踪标的指数。

分 析 师

华泰联合金融工程团队

王红兵

(0755) 8249 2185 wanghb@http://www.77cn.com.cn

运用股指期货进行套保和套利

金融工程-衍生品100111：股指期货全攻略-套利、套保与产品设计.doc

Jan-2010

目 录

一、股指期货套期保值篇.............................................................................3

1.1、完全套期保值最优套保比率的确定...............................................3 1.2、套期保值损益分解及其可能的风险...............................................5 1.3、不完全套期保值的分析框架..........................................................7 1.4、Beta时变性的考量.......................................................................7 1.5、套期保值期货头寸调整策略选择：静态还是动态..........................8 1.6、套期保值合约展期........................................................................9 二、股指期货期现套利篇...........................................................................11

2.1、指数期货的定价及期现套利的触发条件......................................11 2.2、期现套利几个比较关键的问题....................................................12 2.3、现货选择之ETF组合――流动性约束的尴尬.............................14 2.4、现货选择之股票组合――组合的规模、选股...............................14 2.5、现货组合的权重优化及再平衡....................................................16 2.6、现金红利对套利的影响...............................................................17 三、股指期货对现货市场的影响篇............................................................19

3.1、股指期货对现货市场的影响........................................................19 3.2、交易偏好导致期货一定领先现货吗.............................................22 四、保证金的风险控制能力及现金管理篇..................................................24

4.1、10％保证金的风险控制能力.......................................................24 4.2、股指期货投资的现金管理...........................................................24 4.3、期货投资的仓位控制..................................................................26 五、基金公司股指期货产品化的建议.........................................................26

5.1、公募基金利用股指期货可设计的产品种类..................................26 5.2一种成熟且可行的产品：杠杆型ETF............................................28 附录：联合证券股指期货研究系列报告列表..............................................34

运用股指期货进行套保和套利

2010年1月8日中国金融期货交易所发布公告“国务院原则同意推出股指期货”，目前证监会将统筹股指期货上市前的各项准备工作，包括发布股指期货投资者适当性制度、明确金融机构的准入政策、审批股指期货合约以及培训证券公司的中间介绍业务和中国金融期货交易所接收投资者开户等工作，这些工作预计三个月左右，股指期货从此开始正式步入投资者的视野。

本报告主要基于华泰联合证券金融工程团队在股指期货上的研究积累，对股指期货投资及产品化方面的一些核心问题进行归纳总结。

一、股指期货套期保值篇

套期保值是股指期货的主要功能之一，通过持有与股票现货头寸相反的股指期货头寸来消除股票现货头寸的价格变动风险。套期保值主要有两种，一是标准对冲策略，即通过持有股指期货的空头头寸来对冲现货多头头寸，期货空头头寸一直维持到现货头寸了结；二是策略性对冲，即通过阶段性持有股指期货的空头头寸或不完全对冲风险的方法来对冲部分或全部现货头寸在股指期货持有期间的价格变动风险。

1.1、完全套期保值最优套保比率的确定

在套期保值过程中期货头寸的构建非常重要，将直接影响现货资产风险对冲的效率，目前估计最佳套期保值比例常见的模型有四种，最简单的模型是最小二乘，较复杂的模型有双变量向量自回归（B-VAR）、误差修正模型（VCM）、考虑误差修正的GARCH模型（EC-GARCH）等。

假定ΔlnSt和ΔlnFt为t时刻取对数的现货价格和期货价格；α为回归函数的截距项；β为回归函数的斜率，也就是套期保值比率；εt为随机误差项，不同模型的设计和最佳套期保值比例的计算公式如下所示。 （1）传统的最小二乘回归模型

ΔlnSt=α+βΔlnFt+εt

h*=Cov(ΔlnSt,ΔlnFt)/Var(ΔFt)

（2）双变量向量自回归（B-VAR）

双变量向量自回归为了消除最小二乘回归模型残差项的序列相关和增加模型的信息量，模型需要寻找最佳的滞后阶数。

ΔlnSt=αs+∑γstΔlnSt i+∑θsiΔlnFt i+εst

i=1

i=1

KK

运用股指期货进行套保和套利

ΔlnFt=αf+∑γstΔlnSt i+∑θsiΔlnFt i+εft

i=1

i=1

KK

（3）误差修正模型（ECM）

B-VAR模型虽然解决了OLS模型中的残差项自相关问题，但它也忽略了期货价格与现货价格之间的协整关系对套期保值比率的影响，而ECM模型同时考虑了现货价格和期货价格的非平稳性、长期均衡关系以及短期动态关系，与BVAR模型相比，ECM中增加了一个误差修正项，下式中Zt 1为误差修正项。

m

n

ΔlnSt=αs+∑γiΔlnSt i+∑θjΔlnFt j+ωsZt 1+εst

i=1m

j=1n

ΔlnFt=αf+∑γiΔlnSt i+∑θjΔlnFt j+ωfZt 1+εft

i=1

j=1

（4）考虑误差修正的双变量GARCH模型（EC－GARCH） 条件均值方程为

ΔlnSt=αs+ωsZt 1+εst

ΔlnFt=αf+ωfZt 1+εft

残差的条件方差和协方差方程为

hss,t=css,t+ass,tεs2,t 1+bss,thss,t 1

hsf,t=csf,t+asf,tεs,t 1εf,t …… 此处隐藏：14157字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……