《2019年巴菲特致股东的信》阅读心得(2)

　　亚伯拉罕•林肯曾经提出过这样的问题：“如果你将狗的尾巴当作一条腿，那么它有多少条腿?”然后他回答了自己的问题：“还是四条，因为把尾巴称为一条腿并不代表它就是一条腿。”林肯在华尔街会倍感孤独的。

　　要认识到问题的本质。

　　查理和我坚定认为，我们14亿美元的收购相关摊销开支(详见K-84页)不是真正的经济成本。当我们同时评估私营企业和有价证券时，我们将这种摊销“成本”加到GAAP收益中。

　　相比之下，伯克希尔84亿美元的折旧开支低估了我们真正的经济成本。事实上，我们每年都需要花费超过这个数额，才能使我们的许多业务保持竞争力。除了这些“维持”资本支出外，我们还花费大量资金追求增长。总体而言，伯克希尔去年在工厂、设备和其他固定资产上的投资达到创纪录的145亿美元，其中89%用于美国。

　　(2)股票投资组合

　　伯克希尔价值第二的“果林”是它的股票投资组合，通常涉及一家非常大的公司的5%至10%所有权。如前所述，截至年底，我们的股票投资价值近1730亿美元，远远高于其成本。如果该投资组合按年底时的价值出售，仅联邦所得税就要缴纳约147亿美元。很有可能的是，我们将持有这些股票中的大部分很长一段时间。不过，最终的收益总会产生税收，无论出售时的税率如何。

　　我们的被投资方去年给了我们38亿美元股息，这个数字在2019年还会增加。然而，远比股息更重要的是，这些公司每年留存的巨额利润。考虑一下，作为一个指标，这些数字只涵盖了我们最大的五个持仓股。

　　GAAP——它规定了我们报告的收益——不允许我们将被投资企业的留存收益包括在我们的财务账户中。但这些收益对我们来说有着巨大的价值：多年来，我们的被投资方(视为一个整体)留存的利润最终为伯克希尔带来了资本收益，相对这些公司为我们再投资的每一美元，它们给我们带来的资本收益之和超过1美元。

　　留存利润的原则：每留存1美元利润，能够带来超过1美元的收益。

　　我们所有的主要资产都有很好的经济价值，而且大多数公司都用留存收益的一部分来回购他们的股份。我们非常喜欢这一点：如果查理和我认为被投资方的股票被低估了，那么当管理层利用部分收益来提高伯克希尔的持股比例时，我们会感到很高兴。

　　以下是上表中的一个例子：伯克希尔在美国运通的持股量在过去八年中保持不变。同时，由于公司回购，我们的所有权份额从12.6%增到17.9%。去年，在美国运通赚取的69亿美元中伯克希尔所占的份额为12亿美元，相当于我们为购买这家公司股权支付的13亿美元的96%。当收益增加且在外流通股数量下降时，股权所有者——随着时间的推移——通常会表现良好。

　　(3)与他方共享控制权的四个公司

　　伯克希尔的第三类资产是我们与他方共享控制权的四个公司。我们在这些企业税后运营利润中的份额分别为：卡夫亨氏的26.7%、Berkadia公司的50%，德克萨斯电力传输公司的50%，Pilot Flying J的38.6%——2018年总计约13亿美元。

　　(4)美国国债和其他现金等价物

　　我们资产的第四部分，伯克希尔持有价值1120亿美元的美国国债和其他现金等价物，另有200亿美元的各类固定收益工具。我们认为这些储备中有一部分是不可动用的，我们承诺永远持有至少200亿美元的现金等价物，以防范外部灾难。我们还承诺避免任何可能威胁到我们维护这一缓冲资本的行动。

　　伯克希尔将永远是一个金融堡垒。在管理的过程中，我会犯一些代价高昂的委托错误，也会错过很多机会，其中一些对我来说是显而易见的。有时，随着投资者逃离股市，我们的股票会暴跌。但是我绝不会冒现金短缺的风险。

　　未来几年，我们希望将大量过剩流动性转移到伯克希尔长久拥有的业务上。然而，眼下的前景并不乐观：对于那些拥有良好长期前景的企业来说，价格高得离谱。

　　这一令人失望的现实意味着，到2019年，我们可能会再次增持已有的有价证券。尽管如此，我们仍然希望能获得“大象”级的收购。即使在我们分别达到88岁和95岁的时候——我是其中年轻的那位，这种前景也会让我和查理的心跳加快。(仅仅是写可能会有一笔大买卖，就会使我的脉搏跳得飞快。)

　　我对购买更多股票的预期并不是看涨市场。查理和我不知道股市下周或明年的走势如何。这种预测从来都不是我们行动的一部分。相反，我们的思维集中在计算一项有吸引力业务的一部分价值是否高于其市场价格。

　　我相信，伯克希尔的内在价值可以通过将我们四大类资产的价值加起来，然后减去出售有价证券最终应缴纳的税款，来近似衡量。

　　你可能会问，如果我们出售我们的某些全资企业，伯克希尔可能会承担的主要税务成本是否应该得到免税额。忘记这个想法吧：我们卖掉任何一家出色的公司都是愚蠢的，即使出售它不需要缴任何的税。真正优秀的企业非常难找到。卖掉任何你足够幸运才拥有的东西是毫无意义的。

　　优秀的企业非常难得，为什么要卖掉?

　　(5)保险公司

　　在计算伯克希尔旗下非保险公司的收益时，我们所有债务的利息成本都被当成开支减掉了。除此之外，我们对前四类资产大部分所有权的获得，都是由伯克希尔的第五类资产组合——一系列出色的保险公司来提供资金。我们把这些资金称为“浮存资金”，我们希望随着时间的推移，这些资金是零成本的，甚至可能更低。我们将在这封信的后面解释浮存资金的特性。

　　最后，一个关键且持久的要点是：伯克希尔通过将五类资产整合成一个实体来实现价值最大化。这种安排使我们能够无缝、客观地配置大量资金，消除企业风险，避免孤立，以极低成本为资产提供资金，偶尔利用税收效益，并将管理费用降至最低。

　　集团作战的优势。

　　在伯克希尔，整体效益大于其实是远大于各部分之和。

　　3. 回购与报告

　　之前我提到过伯克希尔会时不时地回购自己的股票。假设我们以低于伯克希尔内在价值的价格购买股票(这肯定是我们的意图)，回购将对那些即将离开公司的股东和留下来的股东都有利。

　　的确，对那些即将离开的人来说，回购的好处微乎其微。这是因为我们的谨慎购买将使伯克希尔股价受到的影响降至最低。尽管如此，在市场上有一个额外的买家对卖家总归还是有好处的。 …… 此处隐藏：864字，全部文档内容请下载后查看。喜欢就下载吧 ……